目标公司（Target company）
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所谓目标公司，是指并购行为中，因合并而被吸收或被收购其股份或资产之一方，乃相对于合并公司而言。
企业重组是一项风险很大的活动，正确选择目标公司成为企业重组成功的关键因素之一。所以，必须选出满意的目标公司作为并购对象进行重组。所谓满意的目标公司，是指并购企业从众多目标公司中选择出适合并购企业经营战略的公司。选定满意的目标公司通常要经过以下五个步骤。
(一)正确评价企业自身的优劣势
根据并购战略一般分析的要求，评价企业自身的特点，并作为确定目标公司入围标准的基础。企业的自身特点主要是指企业作为并购方所拥有的优势和劣势，是同时具备管理资源、技术资源和资金资源的优势，还是只具备其中的一些优势，而不具备另一些或其他优势。
(二)确定目标公司入围标准
目标公司的入围标准，包括行业与市场前景标准、营运能力与财务状况标准、股权结构标准等。对于纵向并购和横向并购来说，目标企业行业选择上要突出与本公司经营业务的衔接性，从而通过并购巩固自身的核心竞争能力；对于混合并购而言，必须注重并购所涉及行业的市场前景。
虽然被重组方一般在总体上处于市场竞争的劣势，但每个企业一般都会存在一些别人不具备的独特优势，如拥有某项先进技术或专有技术、独特的促销手段、特殊的设备和工艺、特别的人才等。实际上，在现实的重组活动中，优势企业往往正是看中被重组方的某个或某几个方面的长处，才萌生了重组的念头。重组后的整合就是为了充分发挥重组双方各自的长处，达成1+1>2的功效。
理想的目标公司应该具有较强的营运能力和良好的财务状况。经营能力应该注重于对目标公司潜在经营能力的判断。被并购公司的财务状况标准应根据并购方自身财务实力(如负债情况、现金流量情况)来确定。
股权结构与企业重组有着密切的关系，股权的集中或分散程度、股权流动性高低、内部持股率对并购目标选择有很大的影响。作为目标公司的企业股权结构必须具备以下特征：一是股本规模较小。股本规模小，并购所需资金就少，成本也较低。二是股权较分散，大股东持股比例较低。股权越分散，实现控股所需的持股比例越低，并购相对容易成功。相反，对股权集中、大股东持股比例高的公司，并购方挑战其大股东地位的难度越大，其作为目标公司的可能性越小。三是股权流动性较强。股权具有流动性是并购活动的出发点，没有股权的充分流动，竞争性的并购市场就不会形成。股权流动性越强，并购频率与成功率越高。缺乏流动性的股权是并购的最大障碍。四是内部持股率较低。内部持股包括管理层持股、职工持股。这部分股权具有极高的稳定性，其比重越高，并购难度越大。
(三)了解目标公司的基本情况
了解目标公司的基本情况，主要从以下几个方面入手：一是了解企业资产规模、结构与质量，与资产相对应的负债和所有者权益情况；二是了解企业最近几年的盈亏情况，导致盈亏的原因以及发展前景；三是了解当地政府对该企业或该企业所代表的行业的现状与前景所持的态度，当地政府是否会干预收购或支持收购，对收购行为所给予的优惠条件或限制性条件，如税收优惠、下岗分流人员安置与补偿等；四是了解企业所拥有的市场份额，产品在质量和价格方面的竞争实力；五是了解企业所面临的行业环境、国内外竞争状况；六是了解管理者素质的高低、企业的文化氛围和现有的经营管理水平。
(四)进行资本预算决策
资本预算是一种成本收益分析方法，是通过对收益与成本进行合理衡量来判断收益是否大于成本。企业重组中之所以在资本预算的基础上进行决策，主要基于以下原因：一是企业重组的过程及效果将持续若干年。因此，在进行投资决策后，未来的某些灵活性将有所降低，变更决策将会付出很高的代价。对于并购这样重大资本运营举措只有通过资本预算才能保证决策的严谨与科学。二是企业重组涉及大量的支出，一旦作出并购决策，资本预算应能为并购中的融资和投资作出事先安排，保证融资与投资的环环相接，避免资金不足而造成并购失败或过早持有而造成额外成本。
l．降低风险，利于决策。公司并购是一种风险很高的投资活动，其风险主要包括：磨合风险、融资风险、财务风险、退出风险等。通过并购前的审计可以掌握目标公司的总体状况，比如其行业特点、发展前景、资产性质及数额、财务实力、营销渠道等。从而做出是否并购的决策，也能为公司并购方式的确定提供依据。如果其他条件具备且资金充足，可进行现金收购，如果资金较为紧张则可采用换股并购的方式，这样，可以适当降低财务风险和融资风险。
2．协助定价，减少盲目。对目标公司价值估计的方法多种多样，但无论是那种方法，其估算基础都是目标公司的资产、收益状况，市场份额，发展前景等。并购审计对目标公司的资产价值和经营成果进行详细审计、鉴定、估算和评价，为公司的收购定价提供可靠依据，从而保证了并购双方的利益。
3．完善协议，杜绝纠纷。并购的关键步骤之一是双方签署合并协议，即并购双方就公司合并的有关事项达成一致的书面意见。合并协议的内容不能违反法律、法规及其他有关规章的规定，否则协议无效，所以，双方都应在其合法性方面引起关注。在实务操作中，许多重要事项诸如换股比例、生效条件以及其他重要事项均须在协议中规定得明白。准确。否则，事后有纠纷更难处理。通过对合并协议的审计，能够由专业人员对其进一步核实、完善，杜绝事后纠纷。
对目标公司的并购审计与其他审计的不同，主要是：
1．审计的范围广。目标公司选定后，并购方对目标公司信息的需求是多方面的。并购审计要求对目标公司多方面信息的真实性、合法性、公正性进行审查，包括对目标公司内外部环境的考察、财务报表的鉴证、企业并购协议的审计以及目标企业资产评估过程及结果的审计等。这是一项综合性很强的审计，不同于一般的财务审计、效益审计。
2．审计方法复杂多样。并购审计除传统审计常用的审阅、函询、观察、调整、计算、复核等方法外，还要运用效益考评和鉴定评估方法，如审查兼并决策时要用到投资回收期法、追加投资回收期法、净现值法、现值指数法、内含报酬率法；审查目标公司各方面能力时要用到盈利能力、营运能力、偿债能力、社会贡献能力等综合的指标分析法；审查资产评估时要用到清算价格法、现行市价法、收益现值法、重置成本法等。
1．对目标公司总体状况的调查审计。主要指对目标公司产业方面的审查。如果是同业的横向兼并或相关产业的纵向兼并，目标公司从事的是收购方所熟知的领域，对它的审查相对简单。如果属于混合性兼并，目标公司所处行业并非收购方所熟悉的，那么，对该行业的前途及目标公司的竞争地位需要进行详尽的了解和分析，比如政府对本行业的管制程度与趋势、目标公司的市场占有率、加入WTO对此行业的影响、目标公司的专利及商标状况等。除此以外，还应分析导致共购成功的有利因素和不利因素。
2．对目标公司财务状况的审计。审计的内容与方法类似日常的财务报表审计，只是重点放在确定目标公司的资产总额、负债总额、净资产价值、盈利能力及现金流状况上。要分析其固定资产和流动资产的比例、经营性资产和非经营性资产的比例、固定资产的使用情况和目前的市场价值；揭示其长期负债和流动负债的金额以及偿还能力；初步估算其帐面资产净值及其市场价值，为下一步资产评估结果的审计做准备。
3．对人力资源与劳资关系的审计。在并购之前，要充分了解目标公司管理、技术等主要人力资源的素质及配备，做到心中有数。收购方不仅要考虑并购后企业的生存和发展问题，还要考虑诸如人员安置等影响社会稳定的因素。如有多少人员可以削减，多少离退人员的工资需要负担，都是并购后要面临的问题。
4．对目标公司制度条款的审计。目标公司的组织、章程及招股说明书中各项条款应加以审查。尤其是对其中的重要决定应予以特别注意，如合并或资产出售的同意人、特别投票权的规定及限制等。对于目标公司对外的各种重要合同、契约，过去及目前涉及的诉讼案件更应了如指掌。
5．对并购协议条款的审计。并购双方所签署的购并协议是否公平、严密，也是并购成功与否的关键。对于此协议的审计，主要应注意：（1）协议中对双方权利义务的规定是否清楚明了；（2）是否具备限制性条款。由于信息不对称，收购方对目标公司的真实情况可能掌握不充分，所以在协议中有关内容应获得目标公司的保证。
6．对资产评估结果的审计。由于我国目前还未出台完整的企业兼并法，评估机构和评估人员的素质和技术还不够高，使企业并购实践中的资产评估工作很不规范。因此，收购方有必要对评估过程和结果加以审计监督，检查评估过程是否符合政策规定，评估的结果是否完整、真实和准确。
总之，对目标公司的审计要能够使收购方做到知己知彼，能通过并购谋求生存与发展，避免由于并购时的疏忽使并购后的公司陷入困境。
目标公司的董事会有时可能会不欢迎面临的收购。因为如果收购成功，董事会成员可能会丧失独立的地位，甚至会失去工作。因此，在遭遇收购的情况下，目标公司董事会是否有权决定抵抗行动？ 世界各国有两种规定：一种是限制目标公司董事会权力，实行目标公司董事会禁止阻挠制度。英国“并购规范”要求目标公司董事会在收到或预期收到一个不受董事会欢迎的收购要约时，不能采取任何未经目标公司股东大会批准的行动来破坏或阻止该有可能给目标公司股东们带来好处的收购要约，亦不得隐匿不报。这一要求被称为禁止阻挠行动。英国对目标公司的反收购行为原则上是禁止的，它把反收购的权力交给了目标公司的股东大会而非董事会。另一种规定是赋予目标公司董事会抵御收购的广泛权力，但董事会行使这些权力须符合“忠诚”与“诚勉”的义务，采用这种规定的是公司法比较完善的美国等国家。美国赋予目标公司董事会采取反收购措施的广泛权力，但该权力的行使受到公司法关于董事谨慎与忠诚义务的限制。依判例法，如果目标公司董事会采取反收购措施是对面临的要约收购所作出的合理反应，则是有效的。检验是否合理的标准是“商业判断规则”（the business judgement rule）。依该规则，董事对于公司之损害所负的责任仅仅限于那些因违反注意义务和忠诚义务所造成的损害，至于纯因判断错误所造成的商业损害，只要在作成判断时符合一般商业判断之标准，则董事通常可以免责。但如果法院认为董事是出于维护其地位而采取反收购措施的，则可能将此类案件作为利益冲突的案件，不适用“商业判断规则“，因为该规则适用于董事谨慎责任场合，而不适用于忠诚责任的情况。英国立法例虽将采取反收购措施的权力交给了股东大会，但并未忽视反收购对社会其它利益的影响，城市法典基本原则第9条规定，要约公司和被要约公司的董事在向股东发了建议时，应该把股东与雇员、债权人作为一个整体来考虑。实践表明，英国的规制方法 是行之有效的。它成功地处理了公司收购中各方的利益冲突，使英国的公司收购沿着健康的 轨道发展，无论是理论界还是实务界对这种规制方法都少有争议。
我国现行的并购法规在此问题上的规定尚为空白。因此，单纯从公司并购法规来看，对济南百货董事会阻挠华建电子收购济南百货的行为无法进行有效的规制。这就导致了目标公司济南百货的董事会在遭遇华建电子收购时，可以不经股东大会批准而滥用自己的权力进行阻挠，虽暂时保住了自己的地位，但严重损害了投资者利益。
如前所述，在面临收购时目标公司董事会是否有权自行决定采取抵抗行动问题上，我国应采纳哪种规定，首先取决于我国的公司立法是否完善。而是否完善的重要标志即是，在公司法中有无比较全面的保护股东利益的措施，如对公司高级职员的义务规定以及股东利益受损时的诉讼手段规定等。从我国公司立法的现状来看，尚缺乏类似美国公司法中关于 “公司董事义务”的明确规定和“公司诉讼“的专门规定，股东利益不能得到切实、充分的保护。其次，目前我国上市公司效益良莠不齐，不少公司连年亏损。在这种情况下，如果允许董事会采取反收购措施，势必出现董事滥用权利，挥霍公司资产以保住其职位的现象，这将严重损害投资者的利益。而禁止董事会采取反收购措施，有利于通过出价收购，将资产转移到高效率的经营者手中，更充分地发挥资产的效用。最后，从我国目前上市公司的股权结构来看，国家股在其中占有较大比重，居控股地位，作为机构投资者，他们较散户及投机性股东而言，具有更多的理性。 而且，由于股权相对集中，国家股股东的态度、立场对出价收购成功与否关系重大，这也加强了股东在与出价人谈判中的地位——他不再是一个消极、被动的价格接受者了。由此看来，由股东大会决定是否采取反收购措施是恰当和可行的。
因此，我国的公司并购法规应该引进目标公司董事会禁止阻挠制度，以加强对目标公司董事会反收购行为的法律规制，从而充分保护目标公司股东的权益。在具体构建这一制度时，则应明确规定在公司收购的情况下，目标公司的董事会在没有获得股东大会的批准同意之前，不能决定或采取任何抵抗行动。同时，为了尽可能避免在决定是否采取阻挠行动时大股东损害小股东利益， 还应当规定股东会作出的抵抗行动决定必须以2/3以上有表决权的多数票通过。
目标公司选择除存在共性以外，在具体并购动机、并购方式下呈现不同的要求。下面概括了各种典型动机方式下目标公司选择。
（一）、规模扩张动机下目标公司选择
1、规模经济的科学涵义。
对规模经济解释，不同的学派有不同的观点，但其最核心的涵义是指产出增加的比例超过投入增加的比例。规模经济包含二个层次：一是工厂水平的规模经济，指设备扩大、专业化分工协作产生的单位产品成本下降；二是企业水平的规模经济，即在全企业共享管理、资金、供销等方面资源实现的规模经济。规模不一定就意味规模经济，规模扩大并不必然伴随收益增加的规模经济，规模扩充是有限度的，规模经济发生在规模递增阶段.
2、横向并购目标公司选择
横向并购规模经济中工厂规模经济是指采用大型、高效设备引起产出增加、单位成本下降和单位投资减少。
（二）、纵向一体化动机下的目标公司选择
纵向并购强调管理费用的节约，运输成本、中间环节耗时耗料减少，避免资源浪费和损失。对于经营同一种产品但处于不同经营环节的企业并购有前向并购和后向并购之分。纵向并购中的前向并购减少购买者的压力，将买者纳入企业内部。纵向并购中后向并购可以提高原材料及其他生产投入物的及时供应和技术可靠性，特别是当企业投入物供应商数量不多，而对投入物的竞争很激烈，投入物的价格有较强的上升趋势时更加明显。
（三）、以多元化经营为动机的并购目标公司选择
1、多元化经营的解释。企业多元化经营战略是相对专业化经营而言。企业多元化经营有两种方式：一种是相关多元化，指企业新发展的业务虽具有新的特征，但它与企业原有的业务具有战略上的适应性，被并购方在产品生产、市场、技术上与并购方相关，能相互协作，但又不完全相互依赖。另一种是非相关多元化指企业新发展的业务与企业原有业务在技术、资源、知识等方面没有直接关联，纯粹为充分利用自由现金流量投资寻找新的经济增长点、盈利点。此类并购风险较大，源于对目标公司所在行业的陌生、不熟悉所致。
2、目标公司选择
主并公司选择多元化目标应是在其行业增长受限，或继续在该行业发展增长成本较高才转向其他行业。
结合以上存在的问题，就要求目标公司选择能弥补这一不足。目标公司应拥有自己一套完整的信息系统，独立收集该行业前景，市场需求并进行预测的能力，拥有较高水平的行业专属管理能力、技术人才。第四：涉足新产业详细成本收益分析。成本效益分析包括两部分：一部分是进入新产业带来的收益和成本增加进行的对比分析，判断混合并购可行性；二部分是对企业继续现有产业扩张收益成本分析。两种方式比较，获益多的方案更可行，但分析时不可忽视对新产业的风险和敏感性分析。
（四）、以买壳上市为动机的目标公司选择
在我国并购事件中，买壳上市作为并购动机的比例较大，有其深刻的社会原因，在现阶段有存在的现实意义。
1. 买壳上市的解读。
买壳上市概念在我国最早始于中资企业在境外(主要是香港)买壳上市，而后在国内证券市场上出现非上市公司通过并购上市公司的控股权从而达到间接买壳上市案例不断增多。“所谓买壳上市是指非上市公司按照国家法规和股票上市交易规则,通过协议方式或二级市场收购方式收购上市公司,并取得控股权;然后对该上市公司的人员、资产、业务等进行重组,向上市公司注入自己的优质资产与业务,实现自身资产与业务的间接上市。因此一般典型买壳上市实际包含了两个交易组成部分：一是买壳交易，非上市公司通过股票二级市场或内部协议转让方式取得上市公司的控股权；二是资产转让交易，即上市公司反向收购非上市公司的部分资产，一般应有发展潜力和很强获利能力的优质资产，即非上市公司将自己的有关业务和资产注入到这个壳里去。”
2. 买壳上市目标公司选择。
买壳方应从自身的经济实力、所在行业的发展前途、企业的发展战略以及在发展中的机遇和挑战等方面进行详细的分析与评估,以确定买壳方应采取的买壳方式和收购标准。
（1）、主并公司拥有优质资产。买壳方应具有真正优质的资产,其发展产业属于朝阳行业,通过高成长性的经营业务向壳公司注入,能显著改善和提高上市公司的经营业绩,以便日后配股集资。其次，买壳方应具有比较充裕的现金,用以支付收购价款和壳公司经营运作。
（2）、目标公司上市资格。作为买壳对象的上市公司往往是那些盘子小绩差，内质己被掏空的公司，除了上市资格外，它的其他方面并不对买壳者构成吸引力。选择那些有配股和增发新股资格的上市公司或优质资产注入能迅速提高净资产收益率以满足配股和增发新股对净资产收益率的要求。
（3）、目标公司的行业状况。行业状况选择取决于主并公司并购动机，若并购方仅为利用壳资源获得融资，目标公司所属的行业通常为夕阳产业，行业发展前景不佳。没有继续在该行业发展的必要和可能。我国目前买壳动机的并购事件多为此种。若并购方不仅利用壳资源还要实现规模扩张的目的，则主并公司选择与其行业相同或相近的目标公司。
（4）、股本特征。买壳上市需要获得上市公司的控股权。选择总股本和流通股本规模小的上市公司使收购方能以较低的成本就可以获得目标公司控股权。壳公司的总股本较小,一般在5000 万股至1.5 亿股之间。细选时还应注意：首先股本结构单一，股本结构中应首选无国家股，无法人股和无外资股的上市公司，这种三无板块是典型买壳对象。其次是流通股比例占绝对优势或国家股权较为分散的上市公司。
（5）、目标公司的经营状况。若仅为购壳目的，主并企业选择那些经营持续亏损或出现亏损、微利迹象,失去依靠自身能力扭亏和重新获得配股资格的能力壳公司。
（6）壳资源的价格分析。壳价格高低是主并公司选择的重要因素。壳公司价值又与股本大小、股权分散程度、购股数量和目前壳资源的供求相关。
（五）、 以无形资产向外扩张为动机的目标公司选择
横向并购、纵向并购和多元化并购都涉及无形资产向外扩张。无形资产扩张是上述并购动机具体体现。无形资产协同效应的发挥带来的效率和收益运远大于常规整顿。然而无形资产的扩张不是无条件的，需要目标企业具备对无形资产的支撑能力或经营领域的关联。如果盲目地不顾这些条件进行无形资产的扩张，不但不会产生协同效应，甚至还会损害无形资产原有的价值。
（六）、以投机目的为动机的目标公司选择
以投机为目的的并购，主并企业在于寻找因管理不善、效益不佳等原因价值低估的目标企业，通过并购后对被并购方进行重组、包装而后以较高的价格再次出售获取价差收益，或者主并企业利用并购产生的每股收益自展效应和税收效应获益。
1、选择价值低估的目标公司的方法。
经济学家托宾于1969 年提出了一个著名的系数—托宾系数。托宾系数；企业市场价值／该企业资产的重置成本。托宾等人通过研究发现：企业的市场价值与其资产的现行重置成本之和可能存在相当的差距。若前者小于后者，即托宾系数小于1，则通过收购该企业的股票取得对其资产的控制权，要比在市场中重建同样的资产更便宜。显然，一个企业的托宾系数越低于1，它就越具有并购价值，可能标志企业被低估。若主并公司的托宾系数较高而目标公司的托宾系数却较低，则可能产生较大的合并利益。
2.获取每股收益自展效应。选择如果并购以换股方式进行，主并公司股价高于目标公司股价，换股并购后股票总数少于并购前两企业的股票总数，即使在两企业并购后未产生协同效应的情况下，并购方每股收益会因股数减少而上升。而并购后人们总是预期会产生协同效应，主并公司的良好表现会带动目标公司同步发展，因此市盈率较目标公司高，计算结果并购后两企业市值大于并购前两者价值之和。主并公司可以利用这种EPS自展效应，并购那些市盈率低而每股收益高的企业为交易对象，从而抬高整个企业股票价格。短期内企业就可以从出售股票中赚取差价。
3.获取税收收益。税法中规定亏损递延条款和各种不同地区、行业的税率。对于主并公司可以选择并购亏损企业以降低主并公司的账面盈利少交所得税的目的。但亏损企业的亏损原因应以主并公司可以改善目标公司的亏损局面为依据，否则短期的所得税优惠无法弥补目标公司长期亏损的现实。如果主并公司目的只在于利用其某种资产或壳资源则无此要求。主并公司拟进行跨地区或跨行业并购时，除按前述横向并购或纵向并购等选择要点选择以外，还要考虑不同行业、地区的税率差异。在同等条件下优先选择这类具有税收优惠政策的企业，并且通过主并公司内部调整充分利用这一税收优势。