经营协同效应（Operating synergy）
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企业并购是否产生了协同效应，是人们判断并购是否成功的一个重要指标。所谓协同效应是指并购后公司的总体效益要大于并购前两个企业效益之和，即1加1应大于2。协同效应可分为管理协同效应、经营协同效应和财务协同效应。
经营协同效应主要指的是并购给企业生产经营活动在效率方面带来的变化及效率的提高所产生的效益，其含义为：并购改善了公司的经营，从而提高了公司效益，包括并购产生的规模经济、优势互补、成本降低、市场分额扩大、更全面的服务等。
经营协同效应其主要表现在以下几个方面：
（1）规模经济效应。规模经济是指随着生产规模的扩大，单位产品所负担的固定费用下降从而导致收益率的提高。显然，规模经济效应的获取主要是针对横向并购而言的，两个产销相同（或相似）产品的企业合并后，有可能在经营过程的任何一个环节（供、产、销）和任何一个方面（人、财、物）获取规模经济效应。
（2）纵向一体化效应。纵向一体化效应主要是针对纵向并购而言的，在纵向购中，目标公司要么是主并公司的原材料或零部件供应商，要么是主并公司产品的买主或顾客。
纵向一体化效益主要表现在：
第二，可以加强生产过程各环节的配合，有利于协作化生产；
第三，企业规模的扩大可以极大地节约营销费用，由于纵向协作化经营，不但可以使营销手段更为有效，还可以使单位产品的销售费用大幅度降低。
（3）市场力或垄断权。获取市场力或垄断权主要是针对横向并购而言的（某些纵向并购和混合并购也可能会增加企业的市场力或垄断权，但不明显）两个产销同一产品的公司相合并，有可能导致该行业的自由竞争程度降低；合并后的大公司可以借机提高产品价格，获取垄断利润。因此，以获取市场力或垄断权为目的的并购往往对社会公众无益，也可能降低整个社会经济的运行效率。所以，对横向并购的管制历来就是各国反托拉斯法的重点。
（4）资源互补。合并可以达到资源互补从而优化资源配置的目的，比如有这样两家公司A和B，A公司在研究与开发方面有很强的实力，但是在市场营销方面十分薄弱，而B公司在市场营销方面实力很强，但在研究与开发方面能力不足，如果我们将这样的两个公司进行合并，就会把整个组织机构好的部分同本公司各部门结合与协调起来，而去除那些不需要的部分，使两个公司的能力达到协调有效的利用。
经营协同效应的产生主要有以下几个原因：
第一，通过企业并购，使企业经营达到规模经济。企业并购使几个规模小的公司组合成大型公司，从而有效地通过大规模生产降低单位产品的成本。规模经济还体现在通过企业并购从而扩大规模后市场控制能力的提高，包括对价格、生产技术、资金筹集、顾客行为等各方面的控制能力的提高以及同政府部门关系的改善。追求规模经济在横向兼并中体现得最为充分。
第二，企业并购可以帮助企业实现经营优势互补。通过兼并收购能够把当事公司的优势融合在一起，这些有时既包括原来各公司在技术、市场、专利、产品管理等方面的特长，也包括它们中较为优秀的企业文化。例如，1987年美国烟草业巨头菲利浦·莫里斯公司收购生产“麦氏咖啡’，的通用食品公司后，就充分利用了它在塑造“万宝路”香烟中获得的经验和它在市场营销方面的专长，成功地推出了“低脂肪”食品。
第三，可能获得经营效应的另一个领域是纵向一体化。将同一行业处于不同发展阶段的企业合并在一起，可以获得各种不同发展水平的更有效的协同。其原因是通过纵向联合可以避免联络费用、各种形式的讨价还价和机会主义行为。
1、经营协同效应所带来的增量现金流量
企业进行并购，其中一个目的，就是谋求经营协同效应。
（1）成本降低。成本降低是最常见的一种协同价值，而成本降低主要来自规模经济的形成。首先，规模经济由于某些生产成本的不可分性而产生，例如人员、设备、企业的一般管理费用及经营费用等，当其平摊到较大单位的产出时，单位产品的成本得到降低，可以相应提高企业的利润率。规模经济的另一个来源是由于生产规模的扩大，使得劳动和管理的专业化水平大幅度提高。专业化既引起了由“学习效果”所产生的劳动生产率的提高，又使专用设备与大型设备的采用成为可能，从而有利于产品的标准化、系列化、通用化的实现，降低成本，增强获利能力。由企业横向合并所产生的规模经济将降低企业生产经营的成本，带来协同效应。
（2）收入增长。收入增长是随着公司规模的扩张而自然发生，例如，在并购之前，两家公司由于生产经营规模的限制都不能接到某种业务，而伴随着并购的发生、规模的扩张，并购后的公司具有了承接该项业务的能力。此外，目标公司的分销渠道也被用来推动并购方产品的销售，从而促进并购企业的销售增长。
一般来讲，经营协同效应有规模经济、优势互补和市场势力三个来源。
规模经济效应是水平并购的经营协同效应的一个主要来源。
首先，水平并购会带来工厂规模经济效应，它一般来源于资源的不可分性。
第二，企业规模的扩大，可以使用更大型和更有效率的机器设备，设备的规模成本指数降低。
第三，从整个企业经营的角度来说，水平并购会带来大规模采购的收益。采购量的增加增强了企业在要素市场上的地位，这种地位表现为企业讨价还价的能力以及获取信息的能力的增强等，从而带来采购上的规模经济。另外，水平并购还会使企业能够进行更专业化的分工，这样会提高效率和节约成本。
通过企业的并购和联合来实现产品线的优势互补，并分享彼此的营销网络及研发成果，是经营协同效应的一个很重要的来源，戴姆勒－奔驰公司和克莱斯勒公司的合并案就很典型。戴姆勒－奔驰公司主要优势在于高级轿车；而克莱斯勒则长于低成本的卡车、微型面包车和跑车，同时它在汽车新产品的设计、开发方面具有强大的优势。在市场方面，戴姆勒－奔驰90％以上的市场都在北美，而克莱斯勒在欧洲上具有重要地位，在北美的市场份额仅为该企业的21％。这两家企业的合并使新企业拥有了包括几乎所有车型的产品线，同时业务也扩展到全球。我国汽车行业同样存在着这样的情况，比如我国上汽集团在轿车生产方面具有一定的优势，但是在载货汽车方面没有优势，而一些其他企业在轿车方面没有优势，恰恰在载货汽车方面有优势，比如中国重型汽车集团、陕西汽车集团、北汽福田等等。
市场势力是指市场参与者通过控制产品的价格、数量或产品特性而获取超额利润的能力。市场势力可以通过增加市场份额、提高进入壁垒和差异产品来获得。企业通过水平并购能够迅速提高市场份额和行业集中度，并增强自身的垄断力量，从而获得较高的利润。
由于经济的互补性及规模经济两个或两个以上的企业合并后可提高其生产经营活动的效率,这就是所谓的经营协同效应。获取经营协同效应的一个重要前提是产业中的确存在规模经济,且在并购前尚未达到规模经济。规模经济效益具体表现在两个层次:
1．生产规模经济。企业通过并购可调整其资源配置,使其达到最佳经济规模的要求,有效解决由专业化引起的生产流程的分离,从而获得稳定的原材料来源渠道,降低生产成本,扩大市场份额。
2．企业规模经济。通过并购多个工厂置于同一企业领导之下,可带来一定规模经济,表现为节省管理费用、节约营销费用、集中研究费用、扩大企业规模、增强企业抵御风险能力等。
⑴企业可以通过兼并对工厂的资产进行补充和调整，达到最佳经济规模的要求，使工厂保持尽可能低的生产成本。
⑵兼并还能够使企业在保持整体产品结构情况下，在各个工厂中实现产品的单一化生产，避免由于产品品种的转换带来的生产时间的浪费，集中在一个工厂中大量进行单一品种生产，从而达到专业化生产的要求。
⑶在某些场合中，企业兼并又能够解决由于专业化带来的一系列问题。现代化大生产由于科学技术的发展，在很多生产领域中要求实行连续化生产，在这些部门，各生产流程之间的密切配合有着极其重要的意义。企业通过兼并，特别是纵向兼并，可以有效地解决由于专业化引起的各生产流程的分离，将它们纳入同一工厂中，可以减少生产过程中的环节间隔，降低操作成本、运输成本，充分利用生产能力。
规模经济的另一个层次是企业规模经济，通过兼并将许多工厂置于同一企业领导之下，可以带来一定程度的规模经济。这主要表现在：
⑴节省管理费用。由于中、高层管理费用将在更多数量的产品中分摊，单位产品的管理费用可以大大减少。
⑵多数企业可以对不同顾客或市场面进行专门化生产的服务，更好地满足他们各自的不同需要。而这些不同的产品和服务可以利用同一销售渠道来推销，利用相同技术扩散来生产，达到节约营销费用的效果。
⑶可以集中足够的经费用于研究、发展、设计和生产工艺改进等方面，迅速推出新产品，采用新技术。⑷企业规模的相对扩大，使得企业的直接筹资和借贷部比较容易，它有充足的财务能力采用各种新发明、新设备、新技术，适应环境和宏观经济的变化。
2004年，东北地区国企改革方兴未艾，通过资源的重新整合，经营管理模式的创新，使一大批国有企业相继现出生机与活力。其中，最具代表性也最引人关注的就是东北特钢集团的并购重组。
东北特钢集团(简称东特集团)是由原大连特钢集团、抚顾特钢集团和北满特钢集团三个老国企组合而成的特大型企业，生产基地分布在两省三市，经营空间不可谓不散；拥有职工6万多人，人员包袱不可谓不沉；几十条生产线需要更新改造，技改负担不可谓不重。然而，东特集团充分利用三家企业重新整合后全新的企业体制以及“六个统一”的管理机制，使人力资源和物质资源得到有效配置，办成了许多三家企业分散经营时办不成的事，解决了许多三家企业分散经营时解决不了的难题，从而使东特集团走向了成功。
2004年，东特集团仅在三个月的时间里，就全面改写了三家企业生产经营的多项指标。2004年东持集团的钢产量同比增长42．47％；钢材产量同比增长36．70％；营业收入同比增长73．19％；全员劳动生产率同比增长101．74％；出口创汇额同比增长243．63％。
三家钢铁企业重组，使三地的技术优势和装备优势得以发挥，大大推进新产品的研发速度。2004年，东特集团新产品开发总量达11．99万吨，同比增加4．38万吨；新产品占钢材总产量比由上年的7。09％增长到8．18％；新产品销售收入9．66亿元，比上年增长39．13％。
三家钢铁企业重组，为集团构建了现代信息化管理平台，实现了三地数据、视频、电话的互通互联。抚顺基地建成了中国特钢行业中第一个万兆环形网络；大连基地建成了完整的产品工艺横板库、产品标准库，实现了对产品工艺路线自动匹配，改变了长期以来只能靠人工和经验对主要生产设备下达生产计划的做法，使生产计划制定更加科学。集团还建立了三钢统一的质量管理体系，统一的产品品牌，集中树立东北特钢的企业和产品形象。
跨地区的企业重组，也使东特集团在国际国内的影响力和市场竞争力日益增强。过去，三家企业单打独斗，没有一家在同行业中能够排到靠前位置，现在情况大为不臂。2004年，东特集团主要经营指标在全国特钢行业排序中，优质钢产量占第一位，钢材产量占第二位，不锈钢长型材、轴承钢、汽车用钢以及特种合金钢均排在同行业第一位，可谓名副其实的行业领军企业。
由于集团的影响力增强，国际上的一些大公司也寻求与之合作。2004年世界多家知名公司与他们建立了合作关系。东特集团产品的国际市场领域正在不断拓展，其产品已全面进入欧洲市场。
1991年，美国著名的电信运营商AT＆T公司经过激烈的角逐，最终以110美元/每股的价格把NCR公司收入旗下，NCR公司发行在外流通的股票为7060万股。AT&T进行并购的主要动机是预期形成的经营协同效用：AT&T公司可以凭借NCR公司得到进入个人电脑市场的机会，并借此提高未来的增长率。
AT&T与NCR公司合并前各自的财务数据见下表：
| NCR公司 (百万美元) | AT&T公司 （百万美元） | |
|---|---|---|
| 当前的EBIT（1-税率） | 506 | 4461 |
| 资本支出——折旧 | 70 | 0 |
| 未来5年的预期增长率 | 8% | 5% |
| 5年以后的预期增长率 | 5% | 5% |
| 债权/（债权+股权） | 9% | 21% |
| （税后）债务成本 | 6% | 5.40% |
| 未来5年的股权β | 1.15 | 0.95 |
| 5年之后的股权β | 1.00 | 1.00 |
合并时政府债券利率为9％，市场风险溢价为5．5％，合并后前五年公司的预期增长率将从5．3％上升到7％，五年后将维持在5％的水平。由于AT＆T比NCR公司大很多，即使预期增长率的微小提高也能转为巨大的协同效用价值。
AT＆T与NCR公司的权益与负债成本计算结果如下表所示：
| NCR公司 | AT&T公司 | 合并后的公司 | |
|---|---|---|---|
| 债务（%） | 9.00% | 21.00% | 20.00% |
| 债务成本 | 6.00% | 5.40% | 5.45% |
| 股权（%） | 91.00% | 79.00% | 80.00% |
| 股权成本 | 15.33% | 14.23% | 14.32% |
| 第一年的WACC | 14.49% | 12.37% | 12.55% |
| 第二年的WACC | 14.49% | 12.37% | 12.55% |
| 第三年的WACC | 14.49% | 12.37% | 12.55% |
| 第四年的WACC | 14.49% | 12.37% | 12.55% |
| 第五年的WACC | 14.49% | 12.37% | 12.55% |
| 股权成本（5年后） | 14.50% | 14.50% | 14.50% |
| 第五年后的WACC | 13.74% | 12.59% | 12.69% |
两家公司独立经营时的预期现金流量(百万美元)及合并后有经营协同效用和无协同效用的预期现金流量及现值和经营协同效应价值计算结果如下表：
| NCR公司 | AT&T公司 | 合并后的公司 | |||
|---|---|---|---|---|---|
| 无协同效应 | 有协同效应 | 协同效应价值 | |||
| 第一年的FCF | 471 | 4684 | 5155 | 5195 | 40 |
| 第二年的FCFF | 509 | 4918 | 5427 | 5558 | 131 |
| 第三年的FCFF | 549 | 5164 | 5713 | 5948 | 235 |
| 第四年的FCFF | 593 | 5422 | 6015 | 6364 | 349 |
| 第五年的FCFF | 641 | 5693 | 6334 | 6810 | 476 |
| 后期价值（第5年以后） | 7696 | 78764 | 86460 | 92984 | 6524 |
| 现值 | 5748.8 | 62242.6 | 67991.4 | 72396.9 | 4405.5 |
两家公司合并后产生的经营协同效应促使增长率提高，由上表可知经营协同效用的价值为44．055亿美元。NCR公司对于AT＆T公司的价值计算如下：
＝57．488+44．055
＝101．543(亿美元)
=101．543-57．488×9％
=101．543-5．174
=96．369(亿美元)
=9636．9(百万美元)／70．60(百万股)
=136．5(美元)
由此可见，由于经营协同效应的存在，使得AT＆T公司为收购NCR公司所支付的高达U0美元／每股的价格得到了充分补偿，这宗并购计划是值得的。
假若没有产生经营协同效应，则NCR公司每股价值为：
(5748．8-517．4)(百万美元)／70．60(百万股)＝74．10(美元)
若如此，AT＆T公司为收购NCR公司所支付的价格将得不到弥补，此项收购将是失败的。通过前后对照，可以看出经营协同效应在企业并购绩效中的重要性，它可以决定一项收购计划的成败。
协同效用会使合并后公司的价值增值。由于出价公司和目标公司对协同效用的产生都有贡献，因此，在很大程度上，协同效用利益的分配取决于出价公司对于相应协同效用的贡献，在多大程度是独特的和不可替代的。如果这种贡献是易于替代的，则协同效用利益的大部分将归目标公司所有，反之，如果这种贡献是独特的和不可替代的，则这种利益的分配要均衡得多。