对赌协议的监管，拦不住私募基金“突击入股”的资本游戏。作为盈利能力不如同行的地方餐饮连锁，老娘舅能否成功登录A股？
“湖州商帮”或将再添一家A股上市公司。
7月6日，中式连锁快餐老娘舅提交招股书，拟在上交所主板上市。未来三年，将继续在长三角新建直营门店，然而根据招股书，其营收利润不如老乡鸡等同行，门店经营也尚未恢复到疫情前水平。
分析观点认为，中式快餐扎堆上市，主要是因为疫情影响了整个餐饮行业，导致很多连锁品牌经营和扩张出现瓶颈；同时，物价等成本的上涨，一定程度上削弱了餐饮企业的盈利能力，导致品牌短期缺乏弹药，“急于”上市募资。
而在这场A股赶考背后，老虎财经发现，两年前有数家机构及个人对老娘舅“突击增资”，与公司签署对赌协议，并留有“可恢复”的尾巴。
“可恢复”的对赌
为筹备上市，20年7月，老娘舅完成了公司的股份改制，两个月后，一批机构“突击”增资入股。
2020年9至10月，公司实控人与源钰投资、城霖投资、城卓投资、城锦投资、瑾汇投资、合沁兴及基石投资等签署了包含对赌条款的增资协议。 每股价格为25元，募集资金总额2亿元，增资价格系外部投资机构按投前20亿估值协商确定。
对于机构，协议约定了反稀释条款、信息披露安排、共同出售权、优先认购权、优先清算权等方面的其他股东特殊权利。对于老娘舅，则需要在2022年底前提交首次公开发行上市申报材料， 或2025年底完成 IPO上市，否则实控人将需回购相关投资机构所持股份。
而对赌协议作为拟上市公司的监管重点，曾被监管机构多次强调，应在申报前清理相关性质的条款，然老娘舅却“钻了空子”。
公司表示，截至招股书签署日，已不存在作为对赌协议当事人的情形，但公司实控人与上述投资机构的对赌解除协议附带恢复条件。 关于股份回购的对赌条款，将在公司不能成功上市时恢复。
对于“可恢复”的对赌条约，招股书表示，对赌当事人仅为杨国民、杨峻珲父子，老娘舅未承担履约义务；即使回购，老娘舅控制权不会发生变化。同时，协议中也不存在挂钩市值的相关条款，也不存在严重影响发行人持续经营能力或者其他严重影响投资者权益的情形。
值得一提的是，这并不是老娘舅第一次签署对赌协议。2015年底，创始人父子与香飘飘董事长蒋建琪、劲邦投资与上海劲邦、吴志伟等签署对赌协议，其中约定义务方在未完成业绩承诺等情形下，投资方有权要求其进行股权回购。
神秘“湖州帮”
招股书显示，杨国民、杨峻珲父子分别直接持有公司39.58%、8.96%股份，前者通过恒创合伙、童子合伙、小外甥合伙三个员工持股平台间接控制公司共4.55%股份。 父子俩合计控制公司53.09%股份，并担任公司一二把手，是典型的“家族式”经营。
图：老娘舅招股书
除了创始人杨氏父子，持有公司5%以上股份的主要股东还有劲邦投资、蒋建琪、潘培康、胡嘉怡。
其中，第四大股东潘培康是老娘舅的联合创始人之一，其曾是湖州的一位退役军人。1987年退役后，分别任职湖州市吴兴区轧村镇政府土管办主任、湖州市吴兴区织里工商分局工商办主任。
老娘舅的第六大股东胡嘉怡则是一名神秘的“00后”，持股比例高达5.45%。2019年11月，年仅18岁的她出现在股东名单中，但并未在公司任职或参与经营管理。
而外部投资者，则大多是“湖州商帮”或相关资本势力。
国内知名富豪，拥有湖州上市公司的香飘飘董事长蒋建琪，持有老娘舅8.73%的股份，并担任老娘舅董事。另一位著名浙商——娃哈哈董事长宗庆后之女宗馥莉，也通过间接控制丽水瑾汇股权投资合伙企业（有限合伙）持有老娘舅1.36%的股份。
另外，劲霸男装集团旗下两支投资主体，共计占股8.73%，位列老娘舅前五大股东，另有一位名为吴志伟的自然人，曾于2012年至2019年担任与“劲霸系”创投公司的投资总监，并曾在2016年参与对赌，目前直接持股0.73%，位列股东名单第19位。
作为创立于上海的老牌服装企业，其经营40年来，与丝商闻名的湖州帮或也关系密切，因而能牵手入资至今。
据粗略统计，老娘舅公开股东列表中，“潮商”占比已超七成——前四大股东中由湖州人组成的组合已拥有老娘舅70.36%的股份。
而湖州资本的“抱团式”投资，或也与当地政策激励相关。
据今年5月最新消息，湖州市、区县共同组建了总规模不少于50亿元的“凤凰基金”，转向推动优质本地企业对接多层次资本市场，做大做强资本市场“湖州板块”。并对相关推动落地上市的股权投资机构，给予最高千万级奖励。
“困于”长三角
成立20年的老娘舅，在中式快餐连锁中，业绩并不亮眼。
招股书显示，2019年-2021年，老娘舅分别实现营业收入12.22亿元、12.07亿元、15.25亿元，同期，归属于母公司净利润分别为6517.46万元、2070.75万元、6299.22万元。虽然2021年营收同比增长26.3%，但净利润仍未恢复到2019年的水平。
招股书指出，公司在2020年及2021年经营业绩受新冠疫情影响较为明显，尤其在2020年上半年疫情暴发初期，较多门店出现了暂停营业的情况。当年老娘舅到店收入金额同比减少了14.8%。
到了2021年，老娘舅门店数量较2019年末增长31.19%的情况下，营收并没有如期增长，归母净利润更是较2019年降低了3.35%，显示出经营压力仍未解除。或由于门店集中在长三角区域，在2021年这些区域仍有出现散点疫情，导致老娘舅的门店经营依然受到间歇性影响。
但在较重的直营模式下，“悬停”包邮区的老娘舅，并没有全国扩张的意图。
截至2021年底，老娘舅在长三角地区仅有388家门店，其中近95%为直营店，且主要集中在长三角地区，大本营浙江区域收入占比最高，2019年-2021年，公司浙江区域收入占其餐饮门店经营收入的比例分别为54.08%、56.88%和57.13%。
坚持直营，在餐饮连锁中并不常见。早在十年前，创始人杨国民就向媒体表示，有500人通过各种途径找到他们，希望加盟。而公司经过深思熟虑，还是决定老老实实开直营店。
然而，由于直营的高运营成本，导致老娘舅的毛利率水平也低于同行均值。 据招股书，2021年，同行业上市公司毛利率平均值为21.48%，而老娘舅的毛利率仅16.4%。对此，老娘舅的解释是产品定价低，同时门店端的租金和薪酬等成本较高。
若上市顺利，老娘舅将投入4.21亿元资金用于扩张，仍是在长三角地带主要城市新增门店260家并升级改造25家门店。连锁门店建设项目完成后，门店数量将提升至648家。不过，这一门店数与突破千店规模的老乡鸡、乡村基等仍有较大差距，营收利润亦不及前者一半。
在竞争激烈的长三角地区，越来越“难赚钱”的老娘舅依旧坚持原地扩店，其究竟是否具备持续盈利能力，又是否能登录A股市场，还有待进一步观察。
