作者：泰罗，编辑：小市妹
10月27日晚，歌尔股份发布了2022年第三季度报告。歌尔股份前三季度营收741.53亿元，同比增长40.47%；扣非后净利润34.85亿元，同比增长15.46%。
值得注意的是，单季度看，歌尔股份第三季度收入仍有35.77%的增长，但扣非后净利润下滑8.59%，是2019年来首次下滑。
10月28日股价跌停，报收21.85元/股，市值来到了747.36亿元。而歌尔股份自去年12月创下高点后，股价持续下滑，截至目前市值蒸发了超过1200亿。
果链上的公司股价确实容易受到苹果的影响，有真实伤害，也有被误伤。
投资大师彼得林奇有句名言：在股市里，最重要的事情是要知道你买的是什么？
这句话放在歌尔股份的投资者身上再恰当不过，因为歌尔股份的业务看起来非常复杂。
诸如，歌尔股份2020年的年报是这样介绍自己的：公司主营业务包括精密零组件业务、智能声学整机业务和智能硬件业务。其中，精密零组件业务聚焦于声学、光学、微电子、结构件等产品方向，主要产品包括微型扬声器/受话器、扬声器模组……
尽管投资者普遍了解歌尔股份的果链龙头地位，但你要他说清楚公司具体代工了苹果的什么产品，具体比例是多少，他大概是一头雾水。
正是由于歌尔股份业务的复杂性，不仅增加了投资者弄懂公司的难度，同时也给了“造谣者”误伤的机会。
近期，公司管理层将业务重新梳理成“4+4+N”战略，具体为：
第一个"4"是指的四大精密零组件产品，包含声学、光学、微电子和精密结构件。第二个 "4"指的是四个智能硬件整机产品的方向，包括了VR/AR、TWS 智能无线耳机、智能可穿戴、智能家居等。
"N"指的是目前在积极拓展的一些新业务方向，包括汽车电子、触觉等一些新业务领域内的机会。
我们按照公司最新梳理的业务板块，详细拆解一下各板块对应的具体产品及客户情况。
首先是精密零组件部分，这是歌尔股份的起家业务，公司创始人姜滨而立之年创立公司，最早介入的领域是麦克风、扬声器等电声器件，后来逐步扩张到结构件、光学领域，目前已形成声学、结构件领域，光学与微电子四大业务。
该板块的主要代工产品有：麦克风、传感器、微型扬声器/受话器、扬声器模组、触觉器件（马达）、VR/AR的关键光学器件、模具、金属件、塑胶件等，其中微型扬声器/受话器模组2019年贡献了零组件业务份额的80%。
公司精密零组件的应用对象主要是智能手机，其余还包括平板电脑、游戏手柄、/AR智能硬件等。比如iPhone手机上的微型麦克风模组就是由歌尔股份代工的。主要客户是苹果，此外还包括安卓界的华为、OV、小米等，此部分业绩与全球智能手机的出货量密切相关。
其次，智能硬件部分。作为精密零组件的延伸业务，歌尔股份智能硬件分类多元且发展迅猛。目前已覆盖TWS（真无线耳机）、VR/AR（虚拟现实与增强现实）、智能可穿戴与智能家居四大分部，并已成为公司最核心要的业务支柱。
具体而言，TWS领域，公司是AirPods系列的代工商，据悉，2020年公司获得了30%以上的AirPods代工份额，代工的产品有AirPods2、AirPodsPro、AirPodsProMax。此外，还是安卓高端TWS耳机的最大代工商，客户包括华为、OV、小米等。
VR/AR领域。目前，歌尔股份在中高端产品上有80%的份额率，具绝对优势，客户包括Oculus（Facebook），索尼、华为等，据悉Oculus与索尼的相关产品与公司签的是独家代工协议。
智能可穿戴领域，公司主要的代工产品是智能手表与智能手环。客户包括苹果、华为、Fitbit、索尼等，主要代工产品为 Apple Watch 系列、华为GT系列等。
智能家居领域，代工产品包括智能音箱、智能灯等。主要客户是亚马逊与谷歌等互联网巨头。
最后，“N”是指的是公司潜在的新业务方向，目前歌尔股份非常看好汽车电子，并已在其中布局了传感器、触控反馈等部件。
上述业务拆解后，就能确切了解追踪歌尔股份增长的三大来源，即：智能手机出货量（尤其是iPhone系列）、TWS（尤其是AirPods系列）出货量、VR/AR出货量（尤其是Oculus系列）。
智能声学整机与智能硬件是目前驱动歌尔股份业绩高增长的“双引擎”，这背后的两大核心赛道是：“TWS与AR/AR”。
要回答歌尔股份未来业绩高增长的持续性，就要分析“TWS与AR/AR”两大赛道是否具有“长坡厚雪”的属性，具体而言就是要回答三个小问题：
① TWS与AR/AR两大细分品类的蛋糕有多大？
② 成长红利期是否结束？
③ 歌尔股份能分到多大的份额？
首先关于市场容量。据市场研究咨询公司Markets and Markets数据，2020年TWS的市场规模为3731亿元，未来5年（2020年-2024年）的年复合增速为18.6%，预示着未来5年至少有2-3倍的成长空间。
同时，据IDC数据统计显示，2020年全球AR/VR市场规模为782亿元，其中消费领域占比超过一半，并预计未来5年（2020-2024）的年复合增速为56.9%，预示着未来5年至少有9-10倍的成长空间。
▲来源：立讯精密2020年年报
其次，关于成长阶段。这其中一个重要的参考指标是市场渗透率，通常而言，渗透率在10%以内是行业导入阶段，超过50%则意味着进入成熟期。
目前TWS与VR/AR所对应的行业渗透率处在什么水平？
先看TWS。2016年，苹果发布第一代 AirPods时，整个TWS市场上苹果一家独大，但整体市场渗透率不到1%，而随着安卓品牌的纷纷加入，2020年TWS的渗透率已来到18.4%（2.33亿副TWS/12.65亿台智能手机），依然处在高速成长阶段。
再看VR/AR。VR/AR相关概念提出已有30余年，但产业发展并不顺利，此前因硬件性能、内容生态、商业模式方面的缺陷，VR/AR市场一度陷入沉寂。
但2020年下半年以来，头部公司Oculus的相关产品出货量持续翻倍，而近期“元宇宙”概念的热炒，更是为VR/AR智能硬件产品打开了更高的行业天花板。
若参考游戏机的全球销量，当前VR的市场渗透率并不高，以2021年为例，预计全球游戏机的销量在5500万台左右，而VR设备的出货量约为1500万台，渗透率为27%，同样处在成长阶段。
不过，尽管上述两大智能硬件细分市场存在着数倍的增量空间，但该领域的竞争亦是一片红海。
Wind终端数据显示，TWS指数（8841259.WI）的成分股数量就多达21支，这其中不仅有立讯精密与歌尔股份两大AirPods代工商，还有大量的安卓TWS代工商。
这种群雄争霸格局中，歌尔股份又凭何胜出？
在我们看来，在TWS领域，歌尔股份是AirPods系列唯二的整机代工厂，鉴于苹果对代工商工艺、技术、良品率方面的苛刻要求，这足以说明公司在TWS整机代工领域的实力。与此同时，公司还代工安卓品牌的高端TWS产品，短期看，公司在TWS领域的代工地位稳固。
而在VR/AR，根据官方口径，目前，歌尔股份在中高端产品上有80%的市占率。据传公司是Oculus、索尼相关产品的独家代工商，从代工份额的角度，公司在VR/AR的优势要明显高于TWS领域。
需要注意的是，投资周期属性较强的公司，市场前景是一回事，起伏跌宕是另外一回事。
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