价值、成长、逆向——主观多头产品有哪些常见的风格？
很多人买的第一只私募都是“主观多头”产品，它作为私募最主流的策略，不论是“公奔私”的明星基金经理还是民间高手创立的私募，大部分发行的也都是该类产品。
该策略不难理解，“主观”即依靠人脑决策，“多头”即主要依靠购买股票赚钱，合在一起便是——基金经理通过对公司和市场的判断购买股票给投资人赚钱。分析主观多头产品总是离不开各种风格的标签，“深度价值”“主抓成长股”“逆向投资”“GARP”相信大家并不陌生，一个简短的标签可以快速帮我们建立对产品的认知，也会降低对产品判断的难度，甚至会帮我们构建投资组合产生很大的帮助。
这篇就让我们来看看主观多头有哪些常见的风格，以及它们各自的优劣势。
作者：风云君的研究笔记
来源：雪球
一、估值与业绩类风格
价值、成长、价值成长（GARP）、逆向这四个标签可能是大家最常见的，均属于估值与业绩类标签。
估值即某个公司、或者某个行业的估值，通常用PE（市净率）、PB（市盈率）等指标来衡量。业绩即公司或者行业的业绩增速，通常会用收入同比增长、或者净利润同比增长等指标来衡量。
在选股时，估值和业绩往往无法兼得，不同的基金经理会对两者做不同的取舍，就产生了相应的风格：
价值型：不在乎短期估值的波动，更在乎公司长期持续的增长，巴菲特就是典型的代表，他买入的比亚迪、可口可乐、苹果都长达数年甚至数十年，中间多次股价的起起伏伏都不会影响到他的决策。
成长型：喜欢挖掘增速在20-50%的公司，对估值容忍度较高，费雪被认为是成长型的代表，不过费雪喜欢的成长股跟我们现在常说的成长股有所差异，他喜欢的最顶级的公司，传说中他一生只持有7只股票，每个都是优中选优。而我们现在通常说的成长股是中短期内业绩快速成长的公司，1-3年的高速增长是判断是否为成长股的关键。
价值成长（GARP）型：GARP策略可以看做是价值型和成长型之间的一个折中策略，他追求的是估值和业绩增长之间的一个平衡。很多人将彼得·林奇誉为价值成长型的领军人物，他喜欢用PEG估值法进行选股，PEG即PE/G（估值除以业绩增速），当这个比值相对较低时，具有一定的买入价值。
逆向型：更喜欢寻找业绩反转类的公司，赚业绩和估值修复的钱。邓普顿是逆向投资的代表，他喜欢在“市场最悲观的时候买入”，一战成名便是在美国大萧条接近尾声的1939年买入了104只股价低于1美元的股票，赚到了股市中的第一桶金。
如果用一张图来展示的话，这四种风格的策略是这样的关系：
以上四种风格各有优劣，在不同的市场情况下表现会有所差异，比如在“牛市”的时候，市场对估值容忍度较高，成长型和GARP型的产品表现会比较好，在“熊市”的时候，市场会更容易恐慌，逆向型和价值型的表现会更加突出。
再举一个实际的例子，在2019年和2020年市场一路高歌猛进，成长型和GARP型的不少产品也一路狂飙，业绩显得非常诱人，而逆向和价值型产品的表现并不突出，市场甚至一度认为价值和逆向的策略已经过时，但当牛市过去后，不少高估值的公司股价狂泻，成长型和GARP型产品也出现大幅回撤，成长和GARP这两个词也很少有人再谈及。
所以并没有所谓最优秀的风格，只有最适应当下市场的风格。
市场上也有一些产品打着某种标签的旗帜进行宣传，但实际上并没有抓住该风格的精髓，例如逆向策略通常是左侧建仓，如果基金经理的预判迟迟没有兑现，就会很考验人心——是不是自己判断错了？是不是有些消息错过了？即使基金经理依然信心十足，投资人可能也会因为长时间的不涨而感到不安。
所以逆向策略想要做得好，通常需要具备如下的条件：（1）持仓一定要分散，不能集中；（2）所选标的估值一定要够低；（3）基金经理对大势具有一定的预判能力。如果基金经理在实际投资时一个条件都做不到，只是单纯的逆着主流市场的操作，寻找一些关注度低的股票，也很难把业绩做好。
二、行业类风格
在2016年到2020年，如果你问一家私募主要投资什么行业，大概率能够得到的答案便是“消费”“医疗”“科技”，如果在2021年问的话，大概率得到的是“新能源”，如果换成2022年的话，很可能是“周期““新基建”。
每一个时间段内市场都会有表现尤为突出的主题，能否抓住这些主题就成为业绩表现的关键，这个时间跨度可能是类似2016-2020年那五年消费、医疗和科技的超长周期，也可能是“新能源”“周期”等持续较短的中短周期。
当我们去观察行业类的标签时，可以从两个维度入手：深度和广度。
在行业研究的深度和广度之间，基金经理必须做一个取舍，大部分的基金经理能够覆盖2-5个左右的行业，但也有一些基金经理只专注于一个行业，尤其是像医药、科技、周期等细分领域较多研究门槛较高的领域，同时也有一类基金经理更在乎行业轮动，对研究的深度讲究适度即可，持仓的行业跨多可能高达十几个。
对于只专注于一个行业的基金经理，考察的关键在于他的研究能力，可以将他的长期业绩与行业指数进行比较，看是否具有长期的超额收益，另外也可以关注他的发言，看他是否有对行业中表现最好的细分板块有持续的输出。
对于在乎广度的基金经理，考察的关键在于其轮动能力，重点观察他的发言中对轮动的方法是否有系统性的输出，对轮动行业的判断是否有逻辑性的思考，如果并没有深度的理解，可能他只是依靠运气踩中热点。
对于大多数覆盖2-5个行业的基金经理而言，关键在于考察其进化能力，能否持续的研究新的领域或对既有领域进行深度挖掘，如果当市场新热点起来后，基金经理迟迟没有进行关注或者了解，就需要怀疑基金经理的研究能力是否没有提升。
对于新接触私募的投资人而言，不建议直接买入第一类产品，这类产品类似主题基金，受单一行业的波动影响较大，呈现出大开大合的走势，大部分新投资人往往是在行业高景气度时买入，在行业低估时退出，很难在这类产品上赚到真正的收益。
三、持仓风格
“集中持股”“分散持仓”“适度集中”是比较常见的持仓风格的标签。
“集中持股”通常持股持股在10只以下，风格比较极端的基金经理可能仅持有数只股票，在单一股票上压注超过50%的以上的仓位。集中持股的好处是显而易见的，如果选股得当，基金的净值曲线会非常亮眼，大多数1年3倍，5年10倍的产品都是依靠集中持股跑出来的，但其风险也不可忽视，如果选股不得当，这类产品会遭遇巨大回撤，短期内净值腰斩也不在少数。
“分散持仓”通常持股超过20只，偏爱分散持仓的基金经理通常会在投资组合里搭建30-50只股票，通过不同行业的搭配，让整个净值曲线走势更加平滑。分散的持仓意味着投资的爆发力更弱，但也意味着回撤的幅度相对温和。
“适度集中”则介于前两者之间，通常持股10-20只，在追求一定业绩的同时也会兼顾回撤控制。
值得注意的是，持仓数量只是表面的判断标准，重点还是看私募的前三大、五大、前十大持股占比多少，如果前三大持股占比已经超过50%，那不管后面50%持有几十只股票，依然属于集中持股的模式。反过来，如果持仓只有十只股票，但每只占比都是10%，且均分布在不同的10个行业，那这也属于分散的持仓模式。
对于新购买私募的投资人而言，建议选择持仓分散或者适度集中的产品，减少遭遇大幅回撤的风险，对于需要在投资组合中增强进攻性的投资人而言，可以适当搭配集中持股型产品，但仓位不宜过高。
（风险提示：本文仅代表个人观点，不构成投资建议。）
