本研究中，我们开发了量化模型，动态筛选出能够持续产生超额收益的基金样本，并基于“聪明钱”基金的行业仓位配置，建立相应的行业轮动模型。回测结果显示，“聪明钱”基金的行业配置观点，能够显著驱动并预测后续的行业轮动。自2010年以来，建立投资组合做多 “聪明钱”基金超配且增持的行业，并且月度调仓，能够产生10%的年化收益率，2019年至今年化收益率达到23%，而同时期的市场基准年化回报率仅为3%和5%。
中国公募基金布局了哪些行业？
过去十年，中国本土的公募基金行业规模呈指数级增长。在公募基金经理中，尤其是“明星基金经理”，在A股市场各个类型的投资者、尤其是个人投资者中获得了众多关注。因此，我们认为了解本土投资者对于行业和主题的偏好，对全球各类型投资者至关重要。
根据中国证监会（CSRC）和中国证券投资基金业协会（AMAC）的要求，公募基金经理应当在季度结束之日起十五个工作日内，编制完成基金季度报告，在上半年结束之日起两个月内编制完成基金中期报告，在每年结束之日起三个月内发布年度报告。基金披露较为透明，但并不会披露每个季度内的交易情况和仓位变化。
为了较高频率追踪资金流动，我们使用公募基金表现数据集，提出了一种新的方法来估计基金的仓位。我们使用三个月滚动窗口内的每日表现，利用行业回报对基金总回报进行回归，并将基金总回报归因于其行业披露。下图显示了累计归因结果。
对于本土公募基金经理总体而言，约80%的业绩可归因于其行业配置。
将我们的估计与2022年年中公布的最新基金报告的实际行业配置进行了比较。总体而言，平均估计误差仅为1.4%。
我们通过合计所有行业的风险敞口来量化基金在股票市场的总风险敞口。我们的月度估计结果和季度实际数字之间的对比。自2010年以来，我们得到的均方根误差为4.7%。
基于聪明钱超低配持仓的行业配置
我们利用“同业超额收益”提出了一种新的指标来评估所有的中国本土公募基金经理。然后，我们量化了聪明钱的行业观点，并得出了一个行业轮动模型。我们可以观察到，大约15%的基金经理相对于他们的同行产生了显著且持久的超额收益。
我们进一步研究和比较了以下两个指标：1）超低配持仓水平:投资者行业权重减去基准行业权重。2）超低配持仓水平的变化: 超低配持仓的月度环比变化。
我们回测三种投资组合:1)做多聪明资金超配的行业，2)做多聪明资金上月增持的行业，3)做多同时超配和增持的行业子集。
我们比较了三种策略的回测表现，聪明钱超配且增持的行业组合在最近几年表现最好。该投资组合自2010年以来年化收益率为10.1%，风险调整后收益率为0.4。自2019年以来，该投资组合实现了更显著的23.4%的年化收益率，经风险调整后的收益率为0.9，命中率为63%，优于超配行业的14.0%和增持行业的14.4%。
来源|《瑞银全球研究》
译者| 北京海证
