摘 要
河南省经济财政总量处全国上游，债务率中等水平。 2021年河南省GDP为58887亿元，排全国第5位。河南是人口大省，2021年常住人口为9883万人，仅次于广东和山东排全国第3位，导致人均GDP偏低，为59410元/人，排全国第22位。一般公共预算收入为4354亿元，排全国第8位。城投债务率和政府债务率分别为425%和285%，从高到低排全国第16和23位，处于中等水平。
经济方面，漯河和南阳GDP增速较高。 2021年漯河和南阳GDP增速分别为9.1%和9.0%，排省内前两位。而洛阳、郑州、焦作和商丘GDP增速较低，均在5%以下。 财政方面， 安阳一般公共预算收入增速为14.7%，排省内第一。 债务方面， 漯河和信阳2021年城投债务率下降较多，分别下降23和10个百分点。
综合经济、财政、债务来看，郑州、洛阳、南阳、新乡相对较强，安阳、平顶山、驻马店、商丘、许昌、焦作、开封、周口、信阳处于中游水平，三门峡、漯河、濮阳、鹤壁相对较弱。
截至2022年11月18日，河南省城投平台存量债余额为5560亿元，涉及发行人118家。分区域来看， 城投债主要集中在郑州、省本级和洛阳，合计占比61.7%。其次是商丘、周口和开封，城投存量债规模均在200亿元以上。其余地级市城投存量债规模均小于200亿元，平台数量不超过8家。从未来一年城投债月度到期及行权节奏来看， 2023年4月和9月是高峰， 到期及行权规模均在250亿元以上。
从公募城投债平均估值来看，地级市之间分化明显。 鹤壁和濮阳平均估值较高，在5%以上，两市财政实力排省内倒数后两位。开封、平顶山、许昌和洛阳次之，平均估值介于4.0%-5.0%，其中开封城投债务率较高，排省内第三，洛阳主要与公募债样本券剩余期限较长有关（3年）。郑州、商丘、三门峡、驻马店、周口、焦作、信阳平均估值介于3.6%-4.0%。新乡和南阳平均估值较低，在3.6%以下，其中南阳经济财政实力排省内前三，新乡城投债务率处于省内偏低水平，且样本券均为市级主平台发行。
最后我们重点选取了城投存量债规模较大的 省本级、郑州、洛阳、商丘和开封， 分别从产业结构和平台概况等方面进行详细分析。
核心假设风险。 数据口径有偏差，城投平台信息不全，城投相关政策超预期。
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河南省经济财政总量处全国上游，但人均偏低，债务率中等水平
河南省经济总量处全国上游水平，但人均GDP偏低。 2021年GDP为58887亿元，排全国第5位；受特大洪涝灾害和新冠疫情叠加影响，GDP增速为6.3%，全国排名靠后，仅高于黑龙江、辽宁和青海。河南是人口大省，2021年常住人口为9883万人，仅次于广东和山东排全国第3位，导致人均GDP偏低，为59410元/人，排全国第22位。
河南省是我国农业大省， 2021年第一产业增加值达5621亿元，排全国第3位，粮食和蔬菜产量均居全国第2位。河南省工业总量长期位居中西部第一位，装备制造、食品制造、汽车制造、轻工纺织、钢铁、有色金属、建材和化工8大传统产业规模达3.4万亿元，占全省工业的72%。目前已形成装备制造和食品产业两大万亿级产业集群，其中装备制造构建形成了电力装备、农机装备、盾构装备、矿山装备、起重装备等具有国内影响力的优势产业链；食品产业增加值连续15年稳居全国第二位，肉类、果蔬和面粉加工能力居全国第一，形成了较为稳固的冷链食品和休闲食品产业链。
财政方面，税收占比较低。 2021年河南省一般公共预算收入为4354亿元，排全国第8位，增速为4.4%；税收占比为65.3%，排全国倒数第二位；财政自给率（一般公共预算收入/一般公共预算支出，下同）为41.8%，排全国第18位，较2020年上升1.6个百分点；政府性基金收入为3368亿元，下滑9.9%，其中国有土地使用权出让收入为2970亿元，占比88.2%。
债务方面，河南省债务率处全国中等水平。 2021年城投债务率（发债城投有息债务/一般预算收入，下同）和政府债务率（地方政府债务余额/一般预算收入，下同）分别为425%和285%，从高到低排全国第16和23位，分别较2020年上升41和49个百分点。
（一）2021年漯河和南阳GDP增速较高
河南省下辖17个地级市， 按2021年GDP规模从高到低可以划分为四个梯队： 第一梯队郑州遥遥领先， 2021年GDP为12691亿元，约占全省GDP总量的22%。 第二梯队 的洛阳、南阳、许昌、周口、新乡介于3200-5500亿元。 第三梯队 的商丘、驻马店、信阳、平顶山、开封、安阳、焦作介于2000-3100亿元。 第四梯队 的濮阳、漯河、三门峡、鹤壁经济实力较弱，GDP在2000亿元以下。
从2021年GDP增速来看，漯河和南阳表现较好。 漯河2021年GDP增速为9.1%，排省内第一，较2020年提升7.6个百分点，上升幅度居全省第二位。南阳GDP首次突破4000亿元，增速为9.0%，居全省第二位，较2020年提升6.8个百分点。然而，洛阳、郑州、焦作和商丘GDP增速较低，均在5%以下，与“7·20”特大暴雨灾害和局部疫情有一定关系。
（二）漯河和信阳2021年城投债务率下降较多
郑州财政实力较强，2021年一般公共预算收入为1224亿元，排省内第一位。 税收占比为68.1%，相较2020年下降1.0个百分点。财政自给率为75.4%，较2020年提升2.2个百分点，排省内第一。 债务负担方面， 受城投有息债务增长和收入下滑拖累，城投债务率较2020年提升67个百分点至443%。
位列GDP第二梯队的洛阳、南阳、许昌、周口、新乡2021年一般公共预算收入介于150-400亿元。 其中洛阳和南阳财力较强，一般公共预算收入分别为398亿元和225亿元，位列省内前三，且洛阳财政自给率较高，为62%，排省内第二位。周口和新乡税收占比超70%，排省内前三。 债务负担方面， 南阳和新乡城投债务率较低，在160%以下；周口、许昌和洛阳在270%-300%，并且周口2021年城投债务率上升幅度较大，为69个百分点。
位列GDP第三梯队的商丘、驻马店、信阳、平顶山、开封、安阳和焦作一般公共预算收入在135-205亿元。 安阳、平顶山、开封、信阳一般公共预算收入增速在10%以上，其中安阳增速为14.7%，位列省内第一，财政收入改善明显。平顶山税收占比为71.3%，质量较高。 债务负担方面， 安阳和信阳城投债务率较低，分别为96%和79%，排省内倒数后两位，并且信阳2021年城投债务率下降了10个百分点。而商丘和开封城投债务率偏高，排省内前三。
位列GDP第四梯队的濮阳、漯河、三门峡和鹤壁一般公共预算收入在150亿元以下。 其中漯河一般公共预算收入增速为13.9%，排省内第二位，并且税收占比省内最高，为73.8%。三门峡政府性基金收入大幅改善，增长超70%。债务负担方面，漯河得益于一般公共预算收入大幅增长，2021年城投债务率下降23个百分点至180%，降幅为省内最大。
综合经济、财政、债务来看，郑州、洛阳、南阳、新乡相对较强，安阳、平顶山、驻马店、商丘、许昌、焦作、开封、周口、信阳处于中游水平，三门峡、漯河、濮阳、鹤壁相对较弱 。
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河南省上市公司及金融资源概况
（一）A股上市公司数量及市值处全国中游
截至2022年11月18日，注册地址在河南省的A股上市公司有98家，数量排全国第12位，总市值达13911亿元，排全国第14位 ，主要集中在农林牧渔、有色金属、基础化工、医药生物四大行业，四大行业总市值超过河南省上市公司总市值的一半。
分地级市来看，洛阳、南阳和郑州上市公司资源处于领先地位，三市总市值合计占全省总市值约6成。 洛阳有13家上市公司，总市值2965亿元，主要集中在国防军工、有色金属和机械设备三大行业，其中洛阳钼业、中航光电、新强联等市值排名靠前。南阳有7家上市公司，其中牧原股份市值超2500亿元，排全省第一。郑州有33家上市公司，其中8家市值超100亿元，主要集中在机械设备、医药生物和有色金属行业，安图生物、郑煤机、宇通客车等较为知名。新乡、焦作、漯河、商丘、许昌上市公司总市值介于450-1100亿元之间，其余地级市上市公司资源相对较少，上市公司数量不超过4家，总市值在500亿元以下。
（二）银行金融资源处全国中游
河南省银行金融资源处全国中游，城农商行数量较多，有109家，排全国第2位， 其中城商行5家，农商行104家。披露数据的城农商行总资产超过2.3万亿元，排全国第12位。 分地级市来看， 主要集中在郑州，城农商行总资产逾1.5万亿元，占比超全省65%。洛阳、平顶山、焦作城农商行总资产介于1100-4000亿元。其余地级市披露数据的城农商行总资产在400亿元以下。
截至2022年11月18日，河南省6家城农商行有存量债。 其中，中原银行是河南省唯一一家省级城商行，为港股上市公司，截至2021年末总资产为7678亿元。2022年5月25日中原银行经银保监会批准吸收合并洛阳银行、平顶山银行及焦作中旅银行，2022年9月末总资产增加至1.3万亿元。郑州银行是全国首家“A+H”股上市城商行，截至2021年末总资产为5750亿元。
股份行资源方面，郑州和洛阳有网点的股份行数量相对较多，分别为12家和11家。 其次是南阳、新乡、许昌、安阳和信阳，有4-7家股份行设立网点。其余地级市有网点的股份行数量不超过3家，其中鹤壁、濮阳和周口暂无股份行网点。
总体来看，郑州、洛阳、南阳、新乡为第一梯队， 其中郑州上市公司数量最多，总市值排省内第三，城农商行资源最丰富，12家股份行均在当地设有网点。洛阳、南阳和新乡上市公司总市值均超过1000亿元，有6家及以上股份行在当地设立网点，这与其经济财政实力处全省上游相匹配。 许昌、焦作、平顶山、商丘为第二梯队， 有3家及以上股份行在当地设立网点，并且上市公司市值相对较大，均超过450亿元。此外， 安阳和信阳 股份行资源较为丰富，均有4家股份行在当地设有网点，但上市公司资源相对匮乏，市值小于200亿元。其余地级市金融资源相对有限，设立网点的股份行数量较少，并且上市公司资源也较少。
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河南省城投债概览和主要平台梳理
（一）2021年大部分地级市非标占比下降
整体来看，2021年河南省城投有息债务中非标、债券和银行贷款占比分别为8.6%、27.7%和63.7%，债务结构尚可。 具体来看，开封非标占比最高，为27.1%，焦作、商丘、濮阳、许昌和驻马店在13%-21%之间。鹤壁和三门峡非标占比较低，小于6%，其中三门峡债券占比为25.5%，因此银行贷款占比超过73%，但鹤壁债券占比偏高，为41.1%。此外，洛阳、焦作、漯河和信阳债券占比也偏高，在45%以上。
从非标占比变化来看，2021年大部分地级市有所下降。 其中，许昌和开封非标占比分别大幅下降15.7和14.4个百分点。许昌是由于2021年审计报告信息披露不完整，难以获取准确非标数据。开封则是因为公募债城投样本变化导致有息债务规模大幅增加（68.0%），而非标债务规模增幅较小（9.7%）。此外，鹤壁、商丘、濮阳、信阳和新乡非标债务占比下降均超过3个百分点。
（二）存量城投债集中在郑州、省本级和洛阳
截至2022年11月18日，河南省城投平台存量债余额为5560亿元，涉及发行人118家。从发行人主体评级来看， AA及以下平台共67家，占比达56.8%；AAA和AA+平台分别为11家和37家，占比分别为9.3%和31.4%。 从债券类型来看， 私募债余额最大，为1944.9亿元，占比35.0%；中票次之，为1411.7亿元，占比25.4%；而短融及超短融余额较小，为379.3亿元，占比仅6.8%。
河南省存量城投债集中在郑州、省本级和洛阳，合计占比61.7%。 其中郑州城投存量债规模最大，为1597.5亿元，占比28.7%，涉及27家平台，省本级和洛阳规模分别为1247.2亿元和585.5亿元，分别涉及10家和11家平台。其次是商丘、周口和开封，城投存量债规模均在200亿元以上，其中周口平台数量相对较少，为5家。其余地级市城投存量债规模较小，均小于200亿元，平台数量不超过8家。
（三）2023年4月和9月是河南省城投债到期高峰
河南省城投债到期及行权压力主要集中在2023年和2024年，合计占存量债的比例为69.4%。 2023年和2024年到期及行权规模分别为2031.0亿元和1825.7亿元，分别占存量债的36.5%和32.8%。2025年到期及行权规模大幅下降48.4%至941.4亿元，占存量债的16.9%。
从未来一年月度到期及行权节奏来看，2023年4月和9月是高峰， 到期及行权规模分别为270.7亿元和261.8亿元，占未来一年到期及行权总规模的比例分别为13.2%和12.8%。2023年3月、5月、6月和8月到期及行权规模也相对较高，介于180-240亿元，其余月份到期及行权规模在150亿元以下。
分区域来看， 漯河和信阳未来一年城投债到期及行权占比较高，在60%以上，规模分别为62亿元和41亿元，其中漯河均为私募债到期。三门峡和驻马店次之，占比51%，其中驻马店到期及行权规模也相对较大，为93亿元，且私募债到期量占比超过七成。而省本级、许昌和濮阳到期及行权占比较低，在35%以下。
（四）各地级市之间估值分化明显
河南公募城投债信用利差，受债市整体调整影响大幅走扩。 从2022年初至11月11日，河南公募城投债信用利差收窄19bp，随后受债市整体调整影响，利差一周内大幅走扩30bp。截至2022年11月18日，河南公募城投债利差为173bp，相较年初走扩11bp，处于历史93%的高分位数。河南城投债利差调整幅度较大，可能与村镇银行、烂尾楼等负面事件有一定关系，在市场情绪较弱时受影响更大。
分地级市来看， 从2022年初至11月11日，除三门峡、鹤壁、洛阳外，其余地级市城投债利差均收窄，其中信阳、漯河、周口收窄幅度在70bp以上。但随后一周债市整体调整，信阳、商丘、南阳等11个地级市利差大幅走扩超30bp，开封由于前期利差收窄幅度较小，因而走扩幅度也较小，均在7bp左右。截至2022年11月18日，鹤壁和三门峡利差较年初走扩幅度较大，分别为64bp和48bp，可能主要由于其经济财政实力较弱，排省内下游。
河南省城投公募债和私募债存量大致相当，分别占48.1%和51.9%。分区域来看， 省本级城投以公募债为主，占比86.3%。信阳、三门峡、鹤壁和平顶山公募债占比也较高，在50%以上。而洛阳、漯河、商丘、安阳以私募债为主，占比超过80%。
从公募城投债平均估值来看，地级市之间分化明显。 鹤壁和濮阳平均估值较高，在5%以上，两市财政实力排省内倒数后两位。开封、平顶山、许昌和洛阳次之，平均估值介于4.0%-5.0%，其中开封城投债务率较高，排省内第三，洛阳主要与公募债样本券剩余期限较长有关（3年）。郑州、商丘、三门峡、驻马店、周口、焦作、信阳平均估值介于3.6%-4.0%。新乡和南阳平均估值较低，在3.6%以下，其中南阳经济财政实力排省内前三，新乡城投债务率处于省内偏低水平且样本券均为市级主平台发行。
从私募城投债平均估值来看，除洛阳和新乡外，其余地级市均处于4%以上的较高水平。 其中，漯河最高，平均估值为6.2%。鹤壁、安阳、开封、许昌、濮阳介于5.0%-6.0%，焦作、商丘、驻马店、平顶山、南阳、郑州、信阳、周口、三门峡平均估值介于4.0%-4.5%。
（五）河南省主要城投平台梳理
我们重点选取了城投存量债规模较大的 省本级、郑州、洛阳、商丘和开封， 分别从产业结构和平台概况等方面进行详细分析。
1. 省本级
河南省本级共有10家存量债平台， 其中5家平台实控人为河南省人民政府，另外5家平台实控人为河南省财政厅。河南省铁路建设投资集团有限公司（“河南铁投”）因为存量债剩余期限较长（3年），存量债平均估值达3.6%，其余省级平台平均估值均小于3.5%。
从职能划分来看，河南交通投资集团有限公司（“河南交投”）、河南省交通运输发展集团有限公司（“河南交运”）、河南中原高速公路股份有限公司、河南铁投均属于交通类平台， 前三者主要负责河南省高速公路建设运营。2022年8月，河南省政府将所持河南交运股权作价出资注入河南交投，河南交运被河南交投吸收合并。新河南交投成为河南省最大的高速公路建设运营主体，2022年9月末总资产增至6007.6亿元。 河南铁投 主要负责河南省铁路的建设运营，截至2022年3月末，公司已建成铁路线路15条，总里程3199.34公里。
河南投资集团有限公司 是河南省重要的国有资本运营类平台，涉及电力、基础设施建设、纸业、水泥、金融等多类业务，公司还控股城发环境、豫能控股、中原证券等多家上市公司。 中原豫资投资控股集团有限公司 主要负责河南省棚户区（含城中村）改造项目的投融资工作，自成立以来先后开展了“百亿计划”、“双百亿计划”、“河南省公租房统贷统还”、“全省保障性住房安居工程”和“政府购买服务”等项目。 河南水利投资集团有限公司 主要负责水利基础设施建设，拥有河南省水利厅直管的四大水库（白龟山、白沙、石漫滩、陆浑），因此还有供水业务。 河南省自然资源投资集团有限公司 是河南省唯一的土地指标投资、收储及交易平台，涉及的土地指标主要包括耕地占补平衡指标和城乡建设用地增减挂钩节余指标。
2. 郑州市
郑州是河南省省会，是国务院批复确定的中部地区重要的中心城市、国家重要的综合交通枢纽， 下辖中原区、二七区、金水区、惠济区、管城回族区、上街区6个区，巩义市、新郑市、登封市、荥阳市、新密市5个县级市，中牟县1个县。
产业结构方面， 2021年郑州三次产业占比由2020年的1.3:39.7:59.0微调至1.4：39.7：58.9，变化不大，第三产业占比相对较高。郑州六大主导产业为电子信息、汽车及装备制造、现代食品制造、铝及铝精深加工、新材料、生物及医药，2021年增加值增长13.3%，并且拥有好想你、三全、思念、宇通、中铁盾构、郑煤机等多家行业知名企业。根据“十四五”规划，郑州将构建“153N”战略性新兴产业体系，其中“1”是打造新一代信息技术作为“1号产业”，“5”是发展新能源汽车、生物、新材料、高端装备制造、节能环保五大特色优势产业，“3”是培育新能源、数字创意和相关服务业三大新兴产业。
平台概况方面，郑州共有27家存量债平台，其中市级平台10家，区县级平台10家，国家级园区平台3家，其他园区平台4家。
市级层面，郑州发展投资集团有限公司（“郑州发投”）、郑州地产集团有限公司（“郑州地产”）和郑州公用事业投资发展集团有限公司（“郑州公投”） 资产规模在郑州发债平台中排名前三， 除郑州投资控股有限公司（“郑州投控”） 外，其余市级发债平台均为上述3家平台的子公司或孙公司。
郑州发投 是郑州资产规模最大的发债平台，主要负责市政工程基础设施建设、安置房建设、轨道交通建设运营等业务。公司2021年营收中城投类业务占比达80.1%，且应收类款项来自政府占比75.7%，城投属性较强。2021年末有息债务以银行贷款为主，占比近90%，目前仅存续一只债券“20郑发投资债01”。截至2021年末，郑州发投共拥有全资及控股一级子公司18家，郑州市建设投资集团有限公司和郑州交通建设投资有限公司（“郑州交建”）为其全资子公司，郑州交投地坤实业有限公司为其孙公司，由郑州交建控股。
郑州地产 主要负责郑州市土地开发整理、保障房建设、基建等业务，亦是郑州唯一市级公租房经营主体。子公司郑州公共住宅建设投资有限公司（“郑州公共住宅”）和郑州城建集团投资有限公司，分别负责保障房建设和基础设施建设。这3家发债主体有息债务中非标占比均偏高，在15%以上。郑州地产和郑州公共住宅存量债平均估值为3.8%，具有一定性价比。
郑州公投 是郑州最大的公用事业项目投融资建设及运营主体，主要负责郑州供热、供水和污水处理等公用事业，子公司 郑州自来水投资控股有限公司 主要负责自来水销售业务，供水覆盖范围郑州城六区、航空港区、郑东新区及荥阳市区等区域，范围较广。 郑州投控 为国有资本运营类平台，主营业务涉及房地产开发、磨料磨具、公交运营、担保业务等，目前公司仅存续私募债券。
国家级园区平台层面， 郑州航空港经济综合试验区、郑州经济技术开发区、郑州高新技术产业开发区各有一家发债平台，分别为河南航空港投资集团有限公司（“河南航空港投”）、郑州经开投资发展有限公司（“郑州经开投”）和郑州高新投资控股集团有限公司（“郑州高新投”）。
郑州航空港经济综合实验区是我国首个、目前唯一一个由国务院批复设立的国家级航空港经济发展先行区，行政级别较高，为正厅级。2022年9月29日， 河南航空港投 发布控股股东、实际控制人及公司名称变更公告，变更后，河南省财政厅持股55%，航空港实验区管委会持股45%，实际控制人变更为河南省财政厅，公司重要性进一步提升。公司主要负责航空港实验区基建、土地开发整理、棚改等业务，还涉及商品贸易和商品房开发等经营性业务。公司存量债余额较大，截至2022年11月18日为683亿元，剩余期限0.5-0.8年的个券，估值在3.8%-4.2%，性价比较高。
郑州经开投 主要负责郑州经开区的土地开发整理、基建等城投类业务，收入合计占比常年超过50%。公司目前无对外担保，并且债务结构较好，银行贷款占比超过70%。 郑州高新投 主要负责郑州高新区的安置房建设、基建等业务，存量债余额43亿元，均为私募公司债和定向工具。
区县级平台层面， 新郑市有2家平台，登封市、二七区、巩义市、上街区、新密市、荥阳市、中牟县、中原区各有1家平台。其中，新郑市、中牟县、巩义市和中原区财力较强，2021年一般公共预算收入超过50亿元；而登封市和上街区财力较弱，小于30亿元。
新郑市的2家平台分别为新郑市投资集团有限公司（“新郑投资”）和新郑市政通投资控股有限公司（“新郑政通”），后者为前者的子公司。新郑投资 主要负责新郑市基础设施及安置房建设，还有供热等业务。公司工程代建收入占营业收入比重常年超过90%，且2021年94.5%的应收类款项来自政府部门，城投属性较强。公司有息债务中债券占比偏高，2021年末为65.2%。剩余期限0.5年左右的个券，估值为3.5%左右，性价比较高。
3. 洛阳市
洛阳为河南省副中心城市，是中国历史文化名城， 下辖涧西区、西工区、老城区、瀍河回族区、洛龙区、偃师区、孟津区7个区，新安县、宜阳县、伊川县、洛宁县、嵩县、栾川县、汝阳县7个县。
产业结构方面， 洛阳三次产业结构由2020年的5.0:44.4:50.6调整为2021年的4.8:43.7:51.5，第三产业占比略有提升。洛阳三大主导产业为装备制造、新材料和石油化工，其中装备制造业优势突出，形成了以农业机械、轴承、大型成套装备、交通运输装备、工程机械五大领域为主导的千亿级产业集群，并拥有一拖集团、中信重工等知名企业，其中装备制造业2021年增加值占规模以上工业比重达25.5%。
平台概况方面，洛阳有11家存量债平台，其中市级平台2家，区县级平台9家。2021年12月，为做强做优做大国有资本，推动市属企业转型发展，洛阳市政府整合洛阳城市发展投资集团有限公司（“洛阳城投”）、洛阳城乡建设投资集团有限公司（“洛阳城乡”）等8家市级平台公司，组建洛阳国晟投资控股集团有限公司（“国晟集团”），本次整合完成后，洛阳城投和洛阳城乡控股股东由洛阳市国资委变更为国晟集团。
市级层面，洛阳城投 是洛阳目前资产规模最大的市级发债平台，主要承担洛阳洛河以北范围的城中村及棚户区改造、市政基础设施建设等职能，同时涉及房地产、公路运营、金融投资、充电桩经营及健康医养等经营性业务，收入主要源于工程结算及商品贸易。 洛阳城乡 主要负责洛阳城乡一体化示范区的保障房建设、基建、土地开发整理等业务，收入主要来源于保障房销售。公司对外担保规模较大，2021年末对外担保余额为124.6亿元，占同期净资产的比例达48.2%，其中对民企担保金额为7.63亿元。洛阳城投和洛阳城乡有息债务结构中债券占比均偏高，2021年末分别为55.4%和49.5%，存量债平均估值分别为3.4%和3.6%，具有一定性价比。
区县级平台层面， 伊川县、孟津区、涧西区、老城区、栾川县、洛龙区、西工区、新安县、偃师区各有1家平台。除涧西区和孟津区，2021年一般公共预算收入分别为44亿元和32亿元外，剩余7个区县均小于30亿元。
涧西区平台为洛阳西苑国有资本投资有限公司（“洛阳西苑国资”），伊川县平台为伊川财源实业投资有限责任公司（“伊川财源”），孟津区平台为洛阳盛世城市建设投资有限公司（“洛阳盛世城投”），后两者为洛阳城投子公司。 洛阳西苑国资 于2022年1月获涧西区财政局增资，公司注册资本由3.2亿元增加至20.0亿元。2022年6月16日公司发布公告称，控股股东由涧西区财政局变更为洛阳国苑投资控股集团有限公司，实际控制人仍为涧西区人民政府。公司主要负责涧西区保障房及基础设施建设，营收主要源于保障房建设。2021年公司营业收入来自城投类业务占比超过90%，且应收类款项来自政府占比超过90%，城投属性较强。
4. 商丘市
商丘地处豫鲁苏皖四省接合部，是中原经济区承接产业转移示范市， 下辖梁园区、睢阳区2个区，永城市1个县级市，夏邑县、虞城县、柘城县、宁陵县、睢县、民权县6个县。
产业结构方面， 2021年商丘三次产业结构由2020年的17.6:37.8:44.5调整为2021年的18.7:37.4:43.9，第一产业占比偏高且略有提升。商丘拥有食品加工、装备制造、纺织服装及制鞋三大千亿级优势产业集群。商丘同时也是全国六大无烟煤基地之一，其境内通柘煤田是河南省迄今为止发现的最大煤田，并拥有神火股份等行业知名企业。“十四五”规划中，商丘将巩固提升三大优势产业，力争2025年三大优势产业营收均突破2000亿元，同时提出要培育发展新材料、智能零部件、生命健康、新能源汽车四大战略性新兴产业集群。
平台概况方面， 商丘有8家存量债平台，其中市级平台5家，区县级平台3家。商丘城投债以私募债为主，占比高达88.8%，仅商丘市发展投资集团有限公司（“商丘发投”）和商丘市日月新城投资开发有限公司（“日月新城”）2家平台有存量公募债。
商丘发投 为商丘资产规模最大的平台，2021年末总资产超过1100亿元，主要从事棚改、安置房建设、基建等业务，2021年营业收入主要由棚改（61.7%）和商品销售（16.4%）构成，其销售商品主要涉及木材、钢材、化工等产品，毛利率较低。截至2021年末，公司有息债务中非标占比偏高，为20.3%；对外担保比率较低，规模为28.4亿元，占净资产的7.1%，且均为对国企担保。公司剩余期限0.3-0.5年的超短融和中票，估值在3.6%左右，具有一定性价比。
商丘市古城保护开发建设有限公司（“商丘古城”）、商丘市铁路投资有限公司（“商丘铁投”）和日月新城 均为商丘发投子公司，其中商丘古城主要负责商丘睢阳区和商丘古城范围内棚改及古城景区运营管理等，商丘铁投主要从事梁园区棚改，日月新城主要负责商丘城乡一体化示范区内的棚改及基建，三者棚改业务收入占营收均在8成以上，城投属性较强。
区县级平台方面，宁陵县有2家，睢县有1家，二者财力偏弱，2021年一般公共预算收入均小于15亿元。宁陵县发展投资有限公司和河南省中豫小镇建设管理有限公司 主要从事宁陵县的基建、棚改等业务。 睢县发展投资有限公司 主要负责睢县的基建及安置房建设。
5. 开封市
开封是国家首批历史文化名城，有“八朝古都”之称， 下辖龙亭区、鼓楼区、顺河回族区、禹王台区、祥符区5个区，尉氏县、通许县、杞县、兰考县4个县。
产业结构方面， 开封三次产业结构由2020年的15.3:37.8:46.9微调为2021年的14.9:37.9:47.2，第三产业占比较高。开封形成了农副产品加工、化工、装备制造、汽车制造、纺织服装、现代家居六大支柱产业，2021年农副食品加工业增加值同比增长18.2%，高于整体9.5个百分点。根据其“十四五规划”，开封将做大做强农副产品加工、精细化工两大千亿级产业集群。
平台概况方面， 开封有10家存量债平台，其中市级平台4家，区县级平台3家，国家级园区平台1家，其他园区平台2家。开封市发展投资集团有限公司（“开封发投”）是开封资产规模最大的市级平台，主要负责基础设施建设，2021年营收大幅增长75%，主要源于公司将新惠建投纳入合并范围及新增贸易业务。公司有息债务中非标占比较高，2021年末为31.2%。公司行权剩余期限0.4年左右的中票，行权估值为3.5%左右，具有一定性价比。
开封市文化旅游投资集团有限公司 负责开封土地开发整理、文化旅游等业务，2021年公司新增基础设施建设和自来水供应业务，主要由于2021年6月合并开封市城市发展集团有限公司等企业。2021年末短期债务占比较高，为42.4%。 开封交通建设(集团)有限公司 主要负责开封交通基础设施建设、高速公路运营，2021年营业收入来自城投类业务占比超过90%，且应收类款项来自政府占比超过80%，城投属性较强，目前仅存续一只“22开封交建CP001(乡村振兴)”。
国家级园区平台方面，开封经济技术开发(集团)公司 为开封经济技术开发区的平台，同时也为开封发投子公司，2021年营业收入主要源于工程建设（57.1%）和贸易（30.7%）。公司2022年9月首次发行债券，品种为2年期私募公司债。
区县级平台方面， 兰考县有2家，杞县有1家。2021年兰考县和杞县一般公共预算收入分别为35亿元、22亿元。 兰考县城市建设投资发展有限公司 是兰考县的主平台，主要负责土地开发整理、安置房建设、基建等业务，2021年新增房地产开发业务收入。2022年公司在担保公司增信下发行了3只企业债，此前只有私募公司债。
风险提示：
数据口径有偏差：由于城投平台相关数据从评级报告、募集说明书或者财务报告中获取，数据披露口径可能不同，导致结果存在一定偏差。
城投平台信息不全：本文只分析了有存量城投债的平台，由于数据不可得，未发过债的城投平台没有纳入分析，可能会导致分析结果具有局限性。
城投相关政策超预期：如果城投相关政策超预期收紧，叠加还本付息压力较大，信用风险将上升。
已外发报告标题：《走遍中国系列之五——河南118家城投平台详尽数据挖掘（2022）》
对外发布时间：2022年11月29日
作者： 刘 郁
