（报告出品方/作者：国金证券，姚遥，胡竞楠）
1、全球海风需求爆发，国内部分项目已实现平价
1.1、国内海风“十四五”长周期景气
1Q22 招标量创历史单季度新高，预计全年海风招标量可达 17GW+。据金 风科技统计，1H22 海风共招标 9.14GW，其中 1Q22 海风招标 5.4GW， 创历史单季度新高。我们预计 2022 年全年海风招标量可达 17GW+。预计 2022-2025 年国内海风总新增装机达 50GW。2022 年是海风迈入长 周期景气第一年，受益于国家政策激励与产业链协同降本，预计 2022- 2025 年海风新增装机为 7/12/14/17GW，年复合增速达 34%。
各省“十四五”海风规划达 52GW。目前已有八个海风省出台“十四五”海风 规划，合计达 52GW，其中广东、江苏、山东海风装机量规划领先。上海 规划“十四五”期间新增 1.8GW 风电装机，未出台明确海风规划。广东、山东、浙江省出台海风补贴。2022 年起海风取消国补，由省补替代。 目前已有广东、山东、浙江三省出台海风补贴。
1.2、海外海风需求多点开花
截至 2021 年，欧洲、中国分别为全球第一、第二大海风市场。2021 年， 全 球 新 增 海 风装 机 达 21.1GW ， 其中 中 国 /英 国 / 越南 分 别 占 比 达 80%/11%/4%；截至 2021 年，全球累计海风装机达 57.2GW，其中欧洲/ 中国占比分别达 49%/48%。欧洲海风已步入平价时代。据《中国战略新兴产业》统计，目前欧洲已经 步入平价时代，平均每度电低于 0.5 元，英国海上风电的招标电价已经下 降至每度电 0.35 元，德国也实现了零补贴，目前计划在 2023-2025 年投 运的欧洲项目多数电价在每度电 0.4 元以下。据 WindEurope 预测，2022- 2025 年欧洲海风年复合增速达 16%。
2026-2030 年欧洲装机进入高速增长期。据欧洲各国政府海风规划以及第 三方机构预测数，2026、2030、2050 年欧洲累计新增装机规模将达 57GW、158GW、450GW。因此，2021-2026、2026-2030、2030-2050 欧洲平均年海风新增装机为 5.8GW、25.3GW、14.6GW。美国重启海风计划，预计未来年新增海风装机在 2-6GW。2022 年年初， 美国能源部发布《海上风能战略》，其中指出，到 2030、2050 年美国海上 风电累计装机规模规划达 30GW、110GW。据 GWEC 预测，美国预计 2027 年新增海风装机可达 11.7GW。因此，2021-2027、2027-2030、 2030-2050 美国平均年海风新增装机为 1.9GW、6.2GW、4.0GW。
电价补贴政策促越南海风项目发展。越南 2021 年新增装机提升主要为补 贴退坡下的抢装造成的。据越南政府规定，在 2021 年 11 月前投入运营的 风电项目，海上固定电价为 9.8 美分/千瓦时；自 2021 年 11 月至 2022 年 12 月投入运行的风电项目，电价降至 8.47 美分/千瓦时；2023 年投入运营 的项目，电价为 8.21 美分/千瓦时。虽然自 2022 年起，海风出现一定补贴 退坡，但海风固定上网电价仍高于越南一般工商业电价。在电价政策补贴 支持下，越南海风项目可实现持稳发展。预计未来越南海风市场保持高增速。据越南《电力发展规划》草案，乐观 预期下 2030/2045 年海风累计装机分别可达 7-8GW/70-80GW。截至 2021 年，越南海风累计装机不到 1GW。因此 2021-2030、2030-2045 越南平均 年新增海风装机至少为 0.7GW、4.2GW。
1.3、国内部分海风项目已实现平价
海风建设成本降幅明显：据 CWEA 统计，2020 年国内海风建设成本平均 为 17.8 元/W。据我们统计，目前山东海风建设成本在 7-11 元/W，福建在 12 元/W，广东在 12-14 元/W，浙江在 9-12 元/W。其中福建三峡平潭外海 项目与长乐外海海上风电 A 区项目共用 220KV 海上升压站，且不需要招投 标 220KV 海缆及敷设，整体系统成本偏低。据我们了解，目前福建建设成 本预计在 14-14.5 元/W。海风项目的所在地、规模与离岸距离均会影响其年利用小时数。我们根据 各海风项目环评书中披露的年利用小时数为依据，简单平均后可得，广东/ 浙江/山东/江苏/福建海风项目平均年利用小时数分别为 3210/ 3127/ 3311/ 2923/ 3257 小时。平价海风项目 IRR 可达 6%：据测算，目前在建的平价海风项目，IRR 基 本可达 6%。
2、海缆开启新一轮招标周期，长期保持寡头竞争格局
2.1、海缆开启新一轮招标周期
截至 8 月末，今年已有 6GW 海缆项目完成招标。此外，已有 2GW 海风项 目完成部分海缆项目招标：亨通光电预中标龙源电力江苏海上龙源风力发 电有限公司国能龙源射阳 100 万千瓦海上风电项目 35KV 海缆及附件设备 采购，东方电缆中标三峡阳江青州六两回 330KV 海缆及三回路敷设施工。
海风项目从招标到定标大约需要 3 个月，而完成风电机组招标的项目，在 1-3 月之内大多会进行海缆招标。我们预计 7 月底前进行风机招标的海风 项目均会在今年完成海缆招标，因此预计仍有 3.8GW 项目会进行海缆招标。 同时三峡阳江青州五、七 2GW 项目，市场有较强的一致预期，预计在今 年会完成海缆招标。因此，我们预计今年仍有 5.8GW 项目会进行海缆招标。 预计全年海缆招标量将达 13.8GW。
2022-2025 年为新一轮海缆招标周期，2024 年预计为海缆交付高峰。由于 国家能源局于 2019 年发文表示，未在 2021 年底并网的海风项目将无法享 受国家补贴电价，2019-2021 年开启了第一轮海缆招标周期。在“十四五” 海风规划下，2022-2025 年开启新一轮海缆招标周期。海缆交付方式为分 批交付，施工流程通常为：送出缆交付敷设→首批风机吊装/首批场内缆敷 设→剩余批次风机吊装/剩余批次场内缆敷设。考虑海风装机与海缆交付有 半年到一年多的时间周期，我们预计 2025 年为海风装机高峰年，2024 年 为海缆交付高峰年。
2.2、海缆三大趋势：长度变长、电压等级提升、柔性直流应用占比提升
此处海上风电场的海底电缆的一端连接风电机组，另一端连接陆地升压站 或集控中心，中间可能还要连接海上升压站或换流站。目前，我国海上风 电场升高电压通常采用二级升压方案，即风电机组输出电压经箱变升压至 35kV 后，分别通过 35kV 海底电缆汇流至 220kV 升压站，最终通过 220kV 线路接入电网。因此，海上风电常用的海底电缆主要是 35kV 集电海缆和 220kV 送出海缆两种。海缆趋势 1：海风项目平均离岸距离增加 22%，海缆变长。据我们统计， 截至 2021 年，已投运的 75 个海风项目（22.4GW）平均加权容量离岸距 离为 32KM。保守预计今年海缆将招标 29 个项目，规模在 13.8GW，平均 加权容量离岸距离为 37.65KM，平均离岸距离增加 17.64%。
海缆趋势 2：电压等级提升。大型化趋势下，为减少回路、降低线路复杂 度，减少投资成本，海缆电压等级将提升。预计未来场内海缆的电压将从 35KV 提升至 66KV，送出电缆将从 220KV 提升至 500KV。目前有 6.8GW 海上风电项目拟采用 500KV 海缆。海风趋势 3：远海风电趋势下，柔性直流海缆应用占比提升。柔性直流海 缆主要用于长距离电力输送以及新能源接入和并网，相比交流输电，柔性 直流输电具有损耗小、电压稳定、传输功率大等特点。目前三峡青洲五、 七海上风电项目拟采用±500kV 柔直海缆。2025 年海缆+敷设市场规模达 304 亿元，2022-2025 年年复合增速达 43%， 单 GW 价值量维持在 15-19 亿元区间。在离岸距离增加与 500KV 海缆占 比增加双重影响下，海缆环节单 GW 价值量稳中回升。
2.3、高电压等级海缆保持寡头竞争格局
海缆进入壁垒较高。海缆进入门槛较高，主要受制于：1）地理位臵：受运 输需要，海缆需要在专用码头通过专门的船舶进行运输及后续安装敷设；2） 技术门槛：海缆技术要求高，特别是 220KV 及以上的高压海缆技术复杂， 研发生产周期较长，需要技术积累及有经验的生产运营团队；3）业绩门槛： 海缆招标中往往需要历史工程业绩。高电压等级海缆仍呈寡头竞争格局。据我们统计，2020 年海缆招标规模中 三家合计市占率达 91%，其中东方电缆达 36%，为行业第一。目前 500KV 海缆技术难度较高，仅有东方电缆、中天科技、亨通光电有产品投 入应用，未来该环节格局将维持寡头竞争。
二线企业挤入 220KV 及以下海缆市场。受益于 2021 年海风抢装潮，头部 企业产能不足，二线企业获得 220KV 海缆订单。截至目前，据我们统计， 2022 年海缆招标中，二线厂商占比约达 20%。其中宝胜股份、汉缆股份 均有中标 220KV 送出海缆。预计海缆行业稳态毛利率为 35%-40%。预计随二线企业进入 220KV 海缆 市场，产品毛利率将下降至 30%-35%。又由于 500KV 海缆仍具有较大技 术壁垒，毛利率预计稳定在 40%+。因此未来随着 500KV 海缆占比提升， 预计海缆行业稳态毛利率为 35%-40%。
2.3、海缆中标将综合考量价格、质量等多方面因素
价格并非是海缆中标绝对性因素。据公开信息统计，今年共有 5 个海缆项 目最终中标方并非最低报价方。其中明阳青州四项目，中标方报价与最低 报价金额相差最大，达 1.71 亿元。由此可知，价格并非是海缆中标绝对性 因素，业主会综合考量价格、质量、区位布局等多方因素。区位优势是海缆企业主要竞争优势之一。由于海缆龙头企业成本、技术差 别不大，区位优势成为其主要竞争优势之一。目前东方电缆已在浙江、广 东阳江、福建布局或规划布局，中天科技在江苏、广东汕尾、山东布局或 规划布局，亨通光电在江苏、广东布局或规划布局。目前国内海风省中， 海南、广西、辽宁、上海尚未有海缆龙头企业布局。
2.4、预计 2024 年国内海缆龙头加速获得欧洲订单
欧洲海缆龙头市场格局稳定。欧洲海缆市场参与玩家主要有几大龙头，分 别是普睿司曼（Prysmian）、耐克森（Nexans）、安凯特（NKT）、JDR 等， 市场格局稳定。相较国内，欧洲海缆技术要求较高。据 WindEurope 统计，截至 2020 年， 欧洲已投建海风项目平均离岸距离为 52KM，对直流海缆需求多于国内。 同时，欧洲海缆出于低成本考虑，倾向于用铝芯，但铝芯材料在加工工艺 上难于铜芯。
预计 2024 年起，国内海缆龙头新增欧洲订单将快速放量。1）从需求端出 发，欧洲海风需求预计 2025 年起将出现明显提升，对应海缆订单预计从 2024 年起将快速增加。考虑欧洲本土海缆企业目前处于产能紧平衡状态， 且产能扩张周期在 4-5 年，预计 2024 年将有一部分海缆订单外溢到其他国 家，给国内海缆龙头出海机会；2）从技术角度上看，国内海缆龙头在技术 上已和海外龙头处于同等水平，目前国内龙头出海欧洲欠缺的是欧洲下游 业主的信赖度。国内海缆企业主要可从两方面增加欧洲业主信赖度：a）有 海缆产品投入欧洲市场应用，并经历一定产品验证和应用周期（一般在 2- 3 年）；2）去欧洲本土建子公司，提高综合服务能力。
国内海缆企业出口东南亚市场具有竞争优势。以越南为首的东南亚市场是 海风新兴增量市场，考虑该区域没有本土海缆企业，且国内距离东南亚市 场较近，运输成本较低。相较欧洲海缆企业，国内海缆企业出口东南亚市 场具有竞争优势。
3、重点企业分析
推荐高在手订单量的海缆龙头东方电缆。考虑阳江地区海风规划，凭借布 局阳江的海缆产能，东方电缆持续获取订单能力有保障。风机大型化叠加 海风深远化趋势下，500KV、柔性直流海缆等高电压等级海缆需求进一步迸发。受限于技术壁垒与业绩门槛，高电压等级海缆市场仍将保持寡头竞 争格局。考虑 2025 年起欧洲海风需求爆发，叠加欧洲本土海缆企业产能 或紧缺，预计国内海缆龙头企业在 2024 年起海外订单量会增加。
东方电缆：在手订单充沛。截止 1H22，公司在手订单为 105.22 亿元，其中海缆系统 为 63.11 亿元，陆缆系统为 26.47 亿元，海洋工程为 15.64 亿元。公司具有区位优势。公司在广东阳江布局 15 亿产值海缆基地，具有强区位 优势。
中天科技:公司深耕海缆领域，主要产品涉及海底光缆、海底电缆、海底光 电复合缆及海缆施工船机等海洋装备。1）业务能力：公司海缆供货总里程 超 2000KM，覆盖除南极洲以外的六大洲;2）技术研发：目前，以中天为 首的研发团队突破了全海深 ROV 非金属铠装脐带缆关键技术；3）产业布 局：在江苏南通海、广东汕尾、江苏盐城、山东东营都有布局或计划布局 产能。
亨通光电:目前，公司已成为国内唯一具备海底光缆、海底接驳盒、 Repeater、Branching Units 研发制造及跨洋通信网络解决方案的全产业链 公司。1）市场路线：公司形成了从产品到系统解决方案，到工程运维的全 产业链发展格局;2）业务能力：截至 2021 年末，公司全球海底光缆交付里 程累计超过 50000KM;完成国内首次大长度（40KM 以上）、大截面 （1000mm2）三芯 220KV 海底电缆交付;3）技术研发：公司已攻克“超长 距大容量深海海底光缆系统关键技术与产业化”项目关键技术，实现深海通 信系统关键技术的自主研制；4）产业布局：在江苏南常熟、江苏射阳、广 东揭阳都有布局或计划布局产能。
宝胜股份：公司大力推进技术创新和转型升级，加大海缆、电缆附件、高 分子材料等领域的投入，增强企业发展质态、后劲。1）技术创新体系：公 司不断强化自身能力建设与技术创新体系，从过去单一的产品研发，向材 料研发、智能制造、装备研发和系统集成全产业链研发转变;2）业务能力； 公司成功交付 220KV 大长度、大截面光电复合海底电缆近 400 公里;3）项 目建设：公司有序推进宝胜海缆技改、宝胜高压 VCV 交联线技改等项目建 设。
汉缆股份：公司是集电缆及附件系统、状态检测系统、输变电工程总包三 个板块于一体的高新技术企业，其产品覆盖电力、石油、水电、船舶等多 个 领 域 。 1 ） 行 业 地 位 ： 公 司 率 先 通 过 ISO9001 、 ISO14001 、 OHSAS18001 三大体系认证，为国内唯一提供 500KV 及以下电缆及附件、 敷设安装、竣工试验成套服务全套解决方案和交钥匙工程的大型制造服务 商；2）业务能力：截至目前，2022 年公司已中标“国电投山东半岛南海上 风电基地 V 场址”、“国华投资山东公司渤中海上风电项目”等多个海风项目 海缆订单;3）研发技术：公司技术和创新能力强，参与国家和行业标准的 制定60多项，拥有140多项专利技术。
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精选报告来源：【未来智库】