2023上半年，国内医疗行业投融资数量与总金额双双跌入冰点。众多企业的融资，遇到了极大的挑战。
源头活水的骤减，让一级市场上的每一个细分链条都陷入了苦战。对于FA（财务顾问）机构而言，这同样也是一场极寒。一位业内人士统计称，如今能完成两位数项目交割量的FA已是寥寥无几。
但也正是这一时间节点，凯乘资本（WinX Capital）2023年依旧完成了近30个项目的交割，数量、金额均遥遥领先，其中包括截至目前整个医药领域今年规模最大的一笔融资：核药龙头先通医药集团超15亿元的融资。并且在医药、器械、生命科学、合成生物学、农业食品科技等各领域均有明星项目斩获。
岁寒，然后知松柏之后凋也。实际上，从2022年开始，资本市场就从之前的火热状态骤然转向严峻，众多FA机构在行情压力下逐渐销声匿迹，亦或出现了大量裁员和团队分崩离析的情况。为什么寒冬之中凯乘可以逆势崛起？并在短短三年时间内，完成了百余个项目的成功交割……
医疗FA的大黑马
对外，凯乘资本一直相对低调。不仅没有官网，而且除了有关于项目的好消息，对自己一般不做太多宣传。在专注医疗大健康领域的FA中，是一个近乎神秘的存在。只是每每年终盘点之时，业内方才发现这家FA成交数量和金额已经一骑绝尘，转而关注这匹FA界的大黑马。
三年100+个融资成功交易、超过1/3项目引入战略投资方、团队产业及投资并购经验平均超过10年、北京/上海/深圳/杭州4地办公室、动脉网2022“年度医疗健康财务顾问机构”TOP5、第一新声“2022年医疗健康领域财务顾问机构”TOP 1……均是凯乘资本成立三年以来所取得的成绩。
而这一切战绩的源头，可归咎于凯乘资本的起点——创始人邹国文博士。
受家庭的熏陶，邹国文本科选择的是药学专业，后在清华大学/澳洲国立大学攻读硕士，并在清华大学五道口金融学院全球金融博士（GFD）项目顺利毕业。创建凯乘资本之前，邹国文便已在医疗产业和创投领域深耕多年。从跨国巨头德国拜耳医药和美国辉瑞制药、国内大型产业资本集团三胞集团的高管，到作为LP投资基金，作为GP合伙人参与募投管退全链条，再到成为FA机构创始人，拥有15+年的医学、市场营销、投资并购经验的他，主导累计投资并购金额已超过300亿元。
复合教育背景以及产业经验赋予了邹国文多元视角、思维和人脉，让他逐渐具备了从更高的层次看待问题和发掘机会的能力。不过直到今天，对于汇聚了如此丰富经历的他而言，最大的快乐仍然是看项目和做项目。
PHD艺术 VS 狼性
采访邹国文前，他在十一长假期间正在和上海妙顺生物创始人张金保董事长茶叙，复盘上一轮融资，并为新一轮融资启动做准备。
从茶室出来，张金保感叹：“之前没有融过资，我们公司首次融资就有缘和凯乘合作，是十分幸运的一件事。我当时对FA提出了很高要求，最好需要知名市场化机构、政府基金、产业方的投资机构共同组合。邹总和团队很快帮助公司制定融资策略，并帮助引入了科技部出资子基金中科海创、知名机构毅达资本和高瓴创投，以及上市公司泰坦科技。这次复盘深聊后，更加坚定了和凯乘继续深度合作的想法。邹总给我有三点印象深刻，一是勤奋专业、极其聚焦，二是非常谦逊务实、能够成事，三是人品很正、格局很大，愿意给团队分享。”
对于凯乘执行项目，业内常有人评价其“风格凶悍、狼性十足”，有时甚至连友商都会评价凯乘效率高，敢于承接完成很多同行不愿意碰的项目。
对此，邹国文引用金庸《倚天屠龙记》里九阳真经的口诀笑言，“他强由他强，清风拂山岗。他横由他横，明月照大江。就像拍照一样，镜头聚焦在人像上，周围的环境就虚化了。不管外界如何评价我们，我们始终聚焦在项目上，聚焦在客户上。”
在市场火热的2020-2021年，凯乘资本曾完成50余个项目的交割工作。从单个项目的启动到签投资协议，凯乘最快仅用了一周便完成了整个流程。随着2022和2023年的一二级市场水温快速下行，业内交割项目的步伐都在放缓，但凯乘依旧保持着快速和高成功率的交割。这在业内看起来不可思议的事情又是如何实现的呢？
一家FA机构的打法和创始人的理念密不可分。“千淘万漉虽辛苦，吹尽狂沙始到金”。这句话足以诠释邹国文内心的笃定。而保持这种“积小胜为大胜”持续胜利的前提，是团队目标高度一致，一切以帮客户成功融资为导向，减少一切可能的内耗。
成立之初，凯乘就在“选对的人、做对的事、符合人性、做好激励”这件事上学习了国内外大量的最佳实践案例和人才模型参考，可以双关的总结为是“PHD”，就是Professional、Hungry、Determined，这也暗喻了作为一家专注于大健康领域FA机构务必以专业为导向。在凯乘每个项目组中的成员，其实都是项目合伙人、是亲密战友。因此，凯乘资本团队做成项目的决心“Determination”，和其他FA机构的差异性是比较大的。
事实上，凯乘资本还曾“救过”不少其他FA机构搞不定的案子。“常有人问我们为什么别人搞不定你们能搞定，我们有时也在思考，可能很重要的一点就是‘使命必达’的心态。‘路虽远行则将至，事虽难做则必成’，这些项目都是好项目，只是需要更多专业和深度的思考去挖掘其亮点，同时要找到对的投资人，以及懂得处理复杂交易的艺术。我们也常遇到山重水复疑无路的状态，但坚持又时常让我们柳暗花明又一村。”邹国文说道。
“做FA，更多是做人成事”。在展示项目亮点的时候，更多强调换位思考和买方思维，站在投资人的角度，全面而客观去呈现项目的逻辑。在完成基本面的分析后，进一步分析什么样的机构会投这样的公司，基于此再对BP做行文梳理，并制定融资策略。而非简单的“包装”项目，例如把市场空间编得特别大，并进行不切实际的公司对标。或者增加一些噱头、美化数据去博取投资人眼球等行为。在凯乘资本内部的项目执行中，都是不被接受和容忍的。只有通过充分理解项目和其行业地位，挖掘差异化亮点，精准寻找合适的“知音”买家，才是被鼓励的。
凯乘资本pitch项目，和很多FA风格不太一样，“我们一直比较实在，其实也吃过不少亏。比如创始人在比选FA 的时候，有时我们内部经过详细的调研测算，和投资人询价，反复确认得到一个非常客观的价格区间；但有些FA机构为了抢项目，会不顾实际，报离谱估值。一些缺乏经验的公司容易单纯评价谁报的估值高选谁，结果见了一轮投资人后，发现大家都不认可，随后估值不断‘高开低走’，融资战线越拉越长。公司吃完亏又来找我们救急，但最好的融资窗口期可能已经过去了。”邹国文谈到这点时，也为一些公司没能更好推进融资感到惋惜。
由于风格务实，凯乘也常常获得众多价值观一致的企业家和投资机构的认可。他们往往是一些有产业经验，或者见证过行业变革，穿越过资本周期，信奉专业的人做专业的事的人。“后来我们就很少参与这种无谓的竞标了，不去挑战人性的弱点，如果大家聊得好，能相互信任就合作，这样会更简单一些。‘知音如不赏，归卧故山秋’。只有双方对于资本周期，产业逻辑，有着能共鸣的判断，大家合作起来才会舒服，很合拍。而且这样的企业往往也更踏实，不会出什么问题，其投资人股东也更能赚到钱。”邹国文谈到。
从产业中来，到投资中去，从融资中归
纸上得来终觉浅，绝知此事要躬行。制定融资策略，离不开FA对于产业和投资人双方的深度理解。
“这种对产业的深度理解不是几个分析师集中几天狂看几篇研报就能做到的；同时对于投资人的深刻理解，也是因为大家彼此打交道这么多年，一起经历过好多事情。特别地，要以投资机构合伙人会如何决策的视角，来分析一些事情才会有更精准的判断”。邹国文告诉动脉网。
今年凯乘资本Q1交割的某个GLP-1领域项目的Pre IPO轮融资，企业用多个FA协助融资进行了一段时间，虽然有跟投TS，就是一直没有找到合适的领投。在凯乘接手后做了重新定位，由于项目团队对于代谢领域基本上所有项目都很熟，对同赛道创始人的创业历程，分子来源、数据、进度，都非常了解。因此得以快速重新梳理，另辟蹊径，认为GLP-1的消费属性远远强于生物医药属性，属于典型的消费医疗项目，于是很快就成功敲定一家以消费为特色的著名机构作为领投方。
负责该项目的合伙人安宏飞对此表示：“2小时的电话会搞定2个亿，把行业讲透自然就理解该怎么投了”。而此前，安宏飞就负责过多个GLP-1等代谢领域项目的成功融资。
在执行另一个动物疫苗领域的创新项目融资时，项目组分析后认为动物疫苗涉及国计民生，除了关注创新疫苗、生物技术的典型市场化机构之外，非常适合引入投资农业的大型国家队。于是在第一场路演时，就推荐了有农业农村部背景的国资基金，结果对方很快就成功领投了。负责此项目的合伙人时存义称这个案子是“像狙击手一样，一击必中”。
“因为我在上市公司产业集团工作时，做过LP，创立凯乘资本之前也做过投资机构合伙人，做基金和做项目都需要像下围棋一样通盘考虑，不同的项目出于不同的战略诉求。”邹国文拥有业内少有的复合背景和从业经历。他不仅在国内外产业巨头里做到高管，而且还做过LP和GP。如今再来做FA的投行创始人，这让他拥有多维度视角，可以跳出来思考问题，用更恰当的方式去服务项目。
项目成功融资的背后就是要让投资机构能够舒服地决策，这需要给投资人讲明白，当下这一轮以这样的估值投进来。下一轮，企业所处里程碑能够对应怎样的估值，另外还有哪些投资人大概率能一起投。
“这是一个资本的链条，也是一个卖方视角，很多投资人作为买方不习惯于这样思考问题，而这却是合伙人层面做决策时候重要的考虑点。”凯乘合伙人刘宇恒博士曾任职于二级市场知名买方卖方，能以二级市场的视角，来更好分析公司未来上市后在二级市场的定位和定价，从而倒推帮助指导一级市场的融资节奏和融资策略。
对于产业的深刻理解，还体现在凯乘资本的案例中，众多项目都是产业资本CVC参与投资，一起赋能被投企业。例如最近完成融资的原代细胞培养明星公司妙顺生物，由泰坦科技加持。超高效液相色谱明星公司科诺美，由爱博诺德基金加持。更早的交易案例中，也常见各种类型产业方的身影，比如泰格医药、复星、华润、济民可信、丽珠、贝达、鱼跃、字节跳动、科沃斯等。
“我们非常注重在融资过程中，为企业导入更多的产业资源，解决企业发展瓶颈或需求点。包括企业自己都没想到的，某个产业方进来可以给他带来预期之外的合作和助力。”。从产业中来的另一个侧面表现是，凯乘资本还操刀过数十个上市公司和非上市公司分拆融资案例。比如四环医药分拆轩竹生物、惠升生物的融资，等等。
构建久经沙场的“梦之队”，上下同欲者胜
创投行业有着明显的周期属性，想要成功融资也讲究天时地利人和。有人说，对不起，VC只能爱你五年。其实能持续三五年热度的赛道，已经是非常大的赛道了。如何在风云变幻的资本市场浪潮中行稳致远，也是凯乘资本深度思考的核心问题之一。
人才和团队是凯乘资本最重要的核心资产。构建久经沙场的“梦之队”，必须保证团队具备以下三个特质：
一是高稳定性的久经沙场的“老兵”狼性团队。“凯乘资本成立至今，正式员工无一离职。目前为止，只有别的FA机构跳槽来凯乘的成员，但其他FA机构却没有在凯乘正式工作过的员工”。对于团队稳定性的重视，源于邹国文在做投资时一段焦灼的经历。
当时重仓投的一个项目C轮融资，本来赛道非常火热，公司也是头部公司，选择了某综合性的大牌FA，但是融资过程中，换了三批项目组，每次都要重新熟悉材料，重新讨论赛道逻辑，交接工作也是非常仓促，导致该项目融资迟迟无法close，后来赛道竞争开始变得激烈，各家龙头激烈较劲，谁能先一步拿到钱谁就能奠定更好的赛道身位。
更糟糕的是该FA项目负责人居然跳槽去了竞争对手公司负责融资，这对企业的伤害非常大，最后在老股东的齐心协力之下花了近两年时间才close这轮融资。因此从凯乘资本创立第一天，就把团队的稳定性放在公司最最重要的战略位置。这对于企业方选择FA合作也是非常重要的考虑因素。团队需要始终Keep Hungry的狼性，并且要做到Determined使命必达。
二是灵活多变的矩阵式默契合作。水无常势，兵无常形，环境变化下唯有适者生存。凯乘资本的内部架构从外人看来条线并不太清晰。有行业组但并不会严格划分，有的人会覆盖多个赛道，有的人会专攻一两个赛道，有的人覆盖某个区域，若按常人理解甚至会觉得有些“混乱”。但这样一来，反而内部协作毫无障碍，矩阵式结构产生很好的化学反应，并最终因为这种交叉和合作，转化为对于交易的促进和团队的充分融合。
“在实际操作层面，我们分析出很多项目会有交叉的属性，适合不同类型的投资人，我们要求对于一个项目潜在的投资人分析通透，且内部资源共享。因为大部分情况下，专攻某一个领域的同事对那个领域的机构比较熟，对于领域外的就没有那么熟悉。包括阶段、投资风格、交流风格，每个人各有所长，我们组建项目团队的时候会注意搭配，让多元背景的团队协同合作。”凯乘资本交叉学科负责人赵千澳谈到。
凯乘资本的团队大部分拥有清北复交以及哈佛、斯坦福、约翰霍普金斯等全球名校的医疗专业背景和多元化的产业经验，顶级人才间同频共振的交流碰撞往往能够激发很多灵感。比如药和消费结合的项目，是凯乘的创新药团队和消费医疗团队共同负责；再如一个项目，既有IVD的属性，又有高端制造属性，对应两类完全不同的投资人，凯乘就会让这两个领域的团队共同组队为企业服务。一切都是为了更好为项目服务。这样也可以不断迭代逻辑，互相学习，拓宽和升级内部的认知。
三是熟悉承揽承销承做等各个环节，在至少一个赛道上有非常深入的理解、资源和成功经验。凯乘资本不太招新人，加入的都是有多年FA经验的行业老人，而且都是一个带一个过来的，一般都是师兄弟、老同事之类的深厚关系，大家有着充分的信任和默契，所以磨合、配合得也特别好。
一位已经“上岸”的创始人说：“好马配好鞍，选择FA既要看庙又要看和尚，坚决不能选择个人工作室。和部分FA的切割模式不同，凯乘资本内部鼓励每个人勇立潮头敢为人先，对承揽、承销、承做环节都非常熟悉。每个人必须在至少一个赛道上有非常深入的理解、资源和成功经验，是行业专家。就像每个人都是一个特种兵，组合起来又是一个更强的团队。我们认为只有这样打通全链条的环节，才不会有信息差，才能真正把我们的资源全面地导入给企业。”
为此，凯乘打造了一支坚实且富有经验的中层骨干团队。不仅保证合伙人时刻保持在一线，听到炮火声，而且强调扁平化管理，提升团队项目执行效率。
直到今日，尽管凯乘每年运作项目日益增多，但邹国文依旧保持着对所有项目，甚至项目每个交流群的关注。同时日程不留白，他不是在拜访项目或投资人，就是在拜访项目或投资人的路上。
“我们复盘过FA行业的潮起潮落，出问题的无一例外有个因素是一把手脱离FA一线，不愿分享却开始追求自身享受或者其他的一些东西。我们还是想把这个事业踏踏实实持续地做好，行稳致远，因为很多创业者真的需要我们，我们也真的能帮到他们，我非常喜欢这种陪伴企业从小树苗成长为参天大树的过程。”邹国文表示。
艰难探索和爬坡期背后的初心
回想创业之初的2020年春，邹国文也不禁感慨，当时踌躇满志，决心大干一场，于是卖了两套房创业，谁知起步就遭遇当头一棒：创立即遭遇疫情。
在这段艰难时期，连最基本的见面拜访都是大难题。有一次，邹国文费尽千辛万苦陪一位创始人从北京飞去上海见基金投委的时候，飞机上除了医务人员只有他们两个属于普通乘客。当时机组工作人员为他们拍了照，谁知后来竟然成了某顶级国家媒体的年度封面照片。
“我那时经常被封在酒店里，也上了社区居委会‘VIP黑名单’。被隔离时间长了，总是会想尽一切办法去克服，甚至总结了个宝典。”邹国文说，“办法总比困难多，更高维度找门路的思维方式，也内化于凯乘执行项目的各种细节中。”
“当年拿项目的时候也不容易，常常聊到最后，创始人说，邹总啊，虽然你的背景很强，资源很多我相信，但是你们成立时间太短，我还是不放心，很多FA机构都撑不过一年的。”因为缺少明星案例，纵有对资本市场的深刻洞见和广泛的人脉资源，凯乘资本在成立的第一年也经历了相当一阵的探索和痛苦爬坡期。
当年刚刚创业时，最明星的项目都在最大的几个FA和美元基金手里。邹国文告诉动脉网，凯乘资本作为一个新玩家，也是很难切入的。因此凯乘资本从赛道角度分析，决心找一些差异化的赛道和标的。
例如，在大家都在“卷”肿瘤药的时候，凯乘资本在创新药领域先行一步，布局了一些看似不太热门的领域，如氘代药物。“当时常有人笑言氘代药物是仿制药，但其实这是一种确定性极强的创新方式。也正是因此，凯乘负责了海创药业pre IPO轮约十亿元的成功融资，以及同源康制药的多轮成功融资。而在吸入制剂领域，虽说这是仿制药，但其实技术壁垒极高，市场空间极大又非常刚需，关注到这点后，凯乘负责了润生药业、畅溪制药的成功融资；以及眼科药。当年这些都是大家忽略的‘小市场’，等等诸如此类。”邹国文分享道。
再比如器械领域，大介入赛道2020-2021年如日中天，几乎每个投资人都要看瓣膜、介入项目。这个时候凯乘资本避其锋芒，主动布局了消费属性的器械、手术机器人、眼科、内窥镜等当时看起来有些非共识，但其实有着更好的免集采属性和逻辑的领域。
诊断领域在行业卷测序的时候，凯乘资本则主动“向上走”布局了生命科学上游的仪器耗材领域。当时外界看起来凯乘的状态是：墙角数枝梅，凌寒独自开；但其实已经千红万紫安排著，只待新雷第一声！随着团队逐渐丰满，北京上海深圳杭州四个办公室的陆续成立，以及一些明星项目的融资顺利完成，若干关键赛道专业地位的确立。
于是，命运的齿轮开始转动，2021年，凯乘资本交出了50+项目交割的答卷，业内龙头地位迅速确立起来。
凯乘的打法风格，与其切入FA领域的时机，以及美元汹涌后又退潮、国资和CVC兴起的大环境也不无关系。
在凯乘资本的交易案例中，虽然也常见著名美元基金加持，然而和其他FA机构显著不同的还是能见到和各类国有资本牵头、产业资本、市场化机构共同注资的交易。例如最近交割的先通医药超15亿的融资股东名单中，汇集了一系列中央与地方性的国有资本，以及产业战投。
“我们团队在行业时间比较久，经历过若干周期，对赛道的发展规律，资本的流动方向，可以看得比较清楚。企业什么时候应该多拿钱，什么时候可以小步快跑，什么时候应该扩张，什么时候应该谨慎，有着很清晰的判断。一方面，我们肯定是市场上最会和国资体系以及CVC打交道的FA。另一方面，凯乘从来不喜欢忽悠人，我们座右铭是和喜欢的人做喜欢的事，大家更加坦诚一些，可以快速触及本质。”
凯乘资本在FA领域或许是个另类的存在，从其名字来看，寓意乘帆远航，合作共赢，行稳致远。
邹国文和他的凯乘团队属于心中有火，眼里有光，有无限激情的一群人。而在实际的工作中，他们却表示更愿意落地到实处。一次次和投资人的深入沟通，背后是一个个为企业梳理融资思路的不眠夜。仰望星空，脚踏实地，积小胜为大胜，这一理念成就了现在的凯乘资本。虽然现阶段的行业处于寒冬，但凯乘资本和邹国文坚信医疗健康产业的投资终会拨开云雾见天日，守得云开见月明。
