独立 稀缺 穿透
颠覆与被颠覆。
作者：李晴雨
编辑：贺婧
风品：沈禾 车一
来源：铑财——铑财研究院
市场，没有永远的王者。
在造车新势力风头最盛时，就有一种舆论观点：当传统车企转型完成，意图颠覆汽车行业的新势力，也将会被颠覆。
2022年1-6月，新能源汽车产量251.5万辆，同比增长128.4%；零售销量达224.7万辆，同比增长122.4%。
行业突飞猛进，离不开传统车企的强悍追赶。上半年，比亚迪累计销量63.4万辆，同比增长317.6%，上汽通用五菱上半年新能源累计销量也达20.8万辆，位列第二；奇瑞、广汽埃安、吉利等老牌车企均突破十万辆大关。
新老角力的拐点到了么？
国家信心中心副主任徐长明表示，从2021下半年开始，中端市场出现有力度启动。新能源车市场真正开始从“哑铃型”向“纺锤形”转变，当“蔚小理”在新能源市场独领风骚的时代过去，这三家新势力车企销量排名下滑或许正是商业规律使然。
没错，压力来到了造车新势力这一端。在传统车企挤压，以及自身“内卷”下，比拼的将不再是速度、规模，而是实力、韧性。
遗憾的是，两者目前恰恰是新势力们的短板。
01
规模一哥、亏损一哥
为啥销量掉队
“烧”的值不值？
LAOCAI
相比车型单一、增程式上限低的理想汽车，以及高端话语权不足的小鹏汽车，蔚来有着最完整的车型布局，尤其高端市场堪称最强，固常被寄予颠覆厚望。
然刚刚发布的业绩报，还是让不少人失望了。
9月7日，蔚来汽车发布2022二季报：
营收102.9亿元，同比增长21.8%，首破百亿大关，创单季新高，也是新势力中首个破百亿者。
但净利亏损也达27.6亿元。同比增长316.4%，环比增长50.4%，是蔚小理三强中亏损最大者。
要知道，2021全年，蔚来才净亏40.17亿元。也就是说，一个季度的亏额就已达2021年亏损的68.66%，接近7成。
综合整个上半年，蔚来营收202亿元，理想为182.9亿元，小鹏为148.86亿元，现金储备分别为544亿元、536.5亿元、413.39亿元。蔚来依然是规模一哥、现金一哥。
可从亏损看，蔚来虽同比收窄 17.42%，却仍亏的最多，达到45.7亿元，堪称亏损一哥，小鹏为44.02亿元，理想仅6.29亿元。
综合毛利率为13.8%，同比下降5.2%；净利率为-22.5%，同比下滑16.2%。
对企业来说，不管商业模式多复杂，亏损原因无非“收入＜ 支出”。
不可否认，疫情反复叠加芯片波动、供应链成本高企、自身研发增长、充电换电布局等，让蔚来盈利空间背负不少。同时，新势力亏损是常态，即使强如特斯拉，也经历过17年亏损，相比之下成立于2014年的蔚来，应被给予更多“烧钱”时间。
问题在于，“烧钱”也要有效率、也要能烧出核心竞争力、烧出规模效应。
尴尬在于，同样环境下，蔚来汽车在关键的销量角力中掉队了。
2022年前六月，蔚理小销量分别为50827辆、60403辆、68983辆，在三强中垫底。如简单把亏额与销量计算，蔚来平均每卖一辆车大概亏8.99万元，小鹏在6.38万元，理想为1.04万元。第二季更甚，蔚来平均一辆要亏超10万元。
卖的最少、营收最大、亏的最多，规模效应远了还是近了？体量之外发展质量几何？多少可持续性？烧的值不值呢？
要知道，细观新势力矩阵，蔚来是少有的将中型与中大型、SUV与轿车全覆盖的车企。从ES8到ES7，其间还有ES6和EC6，再加上轿车领域的ET7与ET5，其全车型矩阵的完善度，在新势力中最高。
反观小鹏汽车，主要还是中型轿车P7、紧凑型轿车P5及紧凑型SUV G3i三款。隔壁理想汽车上半年更是ONE打天下，即使刚刚发布的理想L9也是6座大型SUV，以至有观点认为两款车在定位上有些重合。
然而，就是这个理想汽车二季度销量更高，净亏损、单车亏损也最低。全产品矩阵，却打不过“单腿走路”友商，蔚来产品竞争力值得商榷。
不算苛求。拉长维度，蔚来业绩一直不算“硬气”。2019年-2021年亏损总额超过294亿元。而2022上半年的亏损加剧，不及预期更加重了外界审视目光。
02
关联交易质疑
高端褪色？
LAOCAI
没错，价值自证，于蔚来更显急迫些。
就在两个多月前，6月28日，做空机构灰熊发布报告称，蔚来通过玩“大胆的会计游戏”增加收入并提高净利润率，以达市场期望目的。
报告指出，截至2021年9月，蔚来与武汉蔚能电池资产有限公司通过关联交易，出售4万块电池，而根据蔚能ABN募集说明书，其用于ABN的BaaS订单数为19000张，由此认为蔚来向蔚能过度销售电池，从而夸大营收净利。
灰熊称，通过对蔚来旗下25个换电站观察，发现换电站加权平均利用率仅39%。且蔚来每租出一块电池，原本需约7年才能赚到7万元，但使用BaaS电池租赁服务后，则能立刻拿到钱，等同于直接确认了未来七年租赁营收。也间接为蔚来节省3.36亿元折旧成本。
2021财年蔚来盈利有至少60%归因于武汉蔚能。截至2021年9月，两者关联交易让蔚来年内营收净利分别被夸大10%和95%。
6月29日，蔚来公开回应称，该报告并无依据，包含许多错误、无根据的推测以及误导性结论和诠释。
各执一词，究竟该听谁呢？平心而论，灰熊确有不少臆断漏洞，甚至恶意偏见之处。但不得不说，其攻击点拿捏的很准。连年亏损，已让不少投资者意难平，而关联交易下的“换电”模式疑问，又让舆论对其诚信经营产生疑虑。
三方研究机构透镜公司研究创始人况玉清认为，从目前信息看，（蔚能库存电池过多）确实是可疑的，因为多采购电池，不仅增加折旧成本，还会有减值压力，尤其是动力电池技术在不断快速进步，新世代产品问世时，旧世代产品必然减值，这还不是简单的折旧问题。
在铑财看来，不管蔚来是否“故意”利用蔚能美化财报，客观上在没有“并表”、两者大量关联情况下，投资者较难看到企业真实状况，如何提升经营透明性、夯实诚信底色是一个迫切工作。
简言之，外部做空，很难真正击垮一家企业。只要基本面扎实，自然无惧流言。
那么，上述亏损加剧、销量拉胯自然不是加分项。
针对毛利率下滑，蔚来解释称，因车辆毛利率下降，同时能源及服务网络投资扩大，导致其他销售毛利率也相应下降。车辆毛利率下滑，则由电池成本增加所致。
这些客观原因确实存在，可看看小鹏理想，看看比亚迪、特斯拉强劲表现，自身问题反思多少呢？
首先是产品结构， 相比小鹏和理想，蔚来产品线十分完整，看似把“鸡蛋放在了不同的篮子”里。可实际上，这些“篮子”最后都汇聚到一个“高端大篮”中。
以7月为例，新浪科技报道，该月，蔚来平均单车售价约为40万元，理想汽车约为30万元，小鹏汽车为20万元。
更早之前，创始人李斌曾称，4月份蔚来汽车的销售均价超43.7万元,已高于宝马和奥迪的平均售价。
全力押宝高端，也是其二季度销量最低，却率先突破百亿营收的原因所在。
可隐忧挑战同样也不少。首先，高价也要高品匹配。
遥想年初的中国电动汽车百人会论坛上，李斌曾豪言：“特斯拉降价，蔚来不会降，因为没有什么降价空间，我们目前都是负毛利。”
考量在于，没有降价空间的蔚来，旗下产品却要比同行的同级别车型贵出不少。
据新浪财经，以蔚来ES6为例，在续航更短，配置差不多的情况下，车价却要比主流厂家的同级车型贵了6-4万。而将推向市场的蔚来ET5，作为一款中型轿车，续航基本相当的情况下，售价却和极氪001这样的中大型轿车相当。
以特斯拉Model Y为例，与蔚来ES6都定位中型SUV。从售价看，蔚来ES6起售价就超38万元,性能版车型更超48万元。而特斯拉Model Y2022款后驱售价为31.69万，就算是高性能款，也不过41.79万。
配置看，据蔚来官方介绍，蔚来es6基础版的纯电动续航里程为490km，性能版为510km。而特斯拉的ModelY标准续航版，就具有525公里续航里程。
不禁疑问，蔚来高售价底气是什么？
不算苛问，“高端光环”已有褪色。据新浪财经数据，2022年前7月，国内40万以上高端电动汽车市场不断扩容。蔚来市占率由巅峰期的约14%降至7%；30万元以上价格段市占率，也从去年39.48%跌到26.07%，降幅13个百分点。
尽管推出单价“更甚”的新车ET7，仍无法阻挡高端份额跌落，是否就是一个警醒信号？
03
前狼后虎、强链补链
“怒火”背后的品质经
LAOCAI
的确，市场最不缺的就是选择。
价格之外，还有考量。6月22日，蔚来厂区内一辆用于测试的ET7从工厂三楼冲下，两名测试员不幸身亡。
测试车出事故不算少见，蔚来发声态度却让人不适：公司第一时间协同公安部门启动事故原因调查分析程序。据对现场情况分析可初步确认，这是一起意外事故，与车辆本身没有关系。
一句没有关系，引发网友怒火，“冷血”成为焦点评论。
拉长视角，一些往期事故投诉也非加分项。
如2022年7月30日，上海市浦东新区发生一起交通事故，一辆蔚来EC6撞击石墩后自燃，车主不幸遇难。蔚来有关人士表示，消防部门已认定是一起交通事故；
也是7月，#蔚来多位车主投诉座椅存缺陷#多次冲上热搜。多位车主在公开平台投诉，蔚来座椅存在设计缺陷，让其腰部脊椎不同程度损伤。甚至有维权社区群直接取名“蔚你折腰”。
2021年8月，上善若水投资管理公司创始人林文钦，驾驶蔚来ES8汽车启用自动驾驶功能后，在沈海高速发生交通事故去世。更早的2019年，因三个月三起自燃事件，蔚来宣布部分ES8的电池模组存在安全隐患，召回4803辆ES8。
浏览车质网，质量投诉也值警惕。
如投诉编号【766458】显示，蔚来ES6在用户未踩死刹车的情况下执行换挡（R/D转换），有较高失败几率，一旦失败，车辆会保持原有挡位（行驶方向），会造成最终车辆行驶方向与驾驶人预想的不一致，极易导致事故发生，现要求蔚来彻底解决驾驶人轻踩刹车换挡失败的问题，或者在低速（例如：小于5km/h）时无需踩刹车即可完成换挡（我测试过多款车辆，在低速情况下，无需踩刹车即可完成换挡）。该问题我已向厂商反馈，厂商的理由是涉及安全问题，不予更改......
投诉编号【809496】显示，2022年8月28日提车蔚来ET7当天，发现汽车后备厢盖以及尾部漆面含有大面积杂质气泡，且车身有划痕，当天就给进行了抛光却未能解决问题。8月29日上午，车开上高速后车内出现异响，售后服务中心经过两天的维保后仍然未给解决，再次进行维保。购买的新车，就来回修理过多次，车身也因售后维保上路测试造成了划痕和部分掉漆。作为一辆50万的轿车，我严重质疑品牌的质检不过关，产品质量有问题。要求商家给予满意的赔偿方案。
投诉编码【800210】显示：2022年6月26日，下午3点提车蔚来ET7。发现中控扶手箱晃动，交付人员承诺后期会予以解决。6月27日驾驶过程中，发现副驾头枕晃动产生异x响。
（以上信息均通过审核）
安全出现无小事、品质出行更是大趋势。此方面，车企不应忽视任何小漏洞，尤其是高端定位的蔚来，受众要求期待更高，新车刚推出就有品控质疑，实在不是加分项。
行业分析师郝瑞表示，一定意义上说，上述试驾事件的不满情绪，也是诸多问题堆积的结果，这是需要蔚来警惕思考的。聚沙成塔，溃于蚁穴，如平时品控风控欠账太多，一旦有导火索，就会触动舆论神经。查漏补缺，念好安全品质经，不是轻松话题、确是必须之举。
或许，也有无奈与急迫。
比如，虽已有自建工厂，但蔚来对于代工的依赖仍肉眼可见。
其赴港招股书中就曾提到，蔚来使用的大部分零件都由单一供应商提供，且公司并未寻找合格的替代供应商。
今年以来，停产事件就很能说明问题。4月9日，蔚来表示，自3月份以来，因为疫情原因，公司位于吉林、上海等多地的供应链合作伙伴陆续停产，目前尚未恢复。
二季报中，蔚来也表示，交付量不足问题出在供应链端。
易观汽车出行行业研究总监刘影认为，蔚来全部采用代加工生产的模式或是其受此次供应链影响更大的主要原因。相比之下，自建工厂的小鹏和理想对供应商依赖度相对较低，抗风险能力也会相对好一些。
强链补链、产品力、服务力双管齐下，念好高端品控经，这些谏言有良苦用心。
放眼行业一日千里，市场从不缺选择，即使王者也无躺赢可能。
以刚刚过去的8月为例，零跑、哪吒等新势力异军突起，16017辆、12525辆的销量远超蔚来，而比亚迪、特斯拉等头部势头依然强劲。前狼后虎、上压下挤中，蔚来甘苦自知。
第二梯队逆袭，凭借的是什么？ 除理想、小鹏产品更新换代的客观因素外，更是哪吒汽车、零跑汽车抓住了下沉市场。
中信证券认为，新能源汽车销量从300万辆迈向1000万辆的过程中，消费会继续下沉，一线城市以外的增量和下沉效率将非常重要。
哪吒首款车型哪吒N01，厂商指导价格为6.68万~13.98万元。零跑T03为7.39万~8.99万元，SO1为11.99万~15.09万元。相比之下，动辄超40万的蔚来汽车，是沉不下去的。
有市场传闻称，蔚来将推出第二品牌阿尔卑斯，定位20万~30万元。6月，李斌也对外透露，预计2024年下半年交付新品牌车型。新品牌旗下主力产品终端价格定位在20万~30万元之间。
开辟新战线的同时，蔚来也没放弃高端市场。如今年接连发布ET7(45.8-53.6万元)、ES7(46.8-54.8万元)，ET5(32.80-38.60万)。
多战线布局，当然是一种发展韧性与实力的体现。但也是重资产布局，费用支出必然剧增，这也的其出现巨亏的原因。
二季度研发费用为21.49亿元,同比增长143.2%,；销售、一般及行政费用为22.825亿元,同比增长52.4%。
同时，多线战略能否成功也是未知数。毕竟中低端新品牌还在开发，短期很难会有业绩贡献。高端产品线方面，高端已是行业趋势，传统车企纷纷杀入、加上自身高端产品迭代较快，“内卷”压力不可不察。
二季度，蔚来新车ET7的批量交付，单季实现销量6749台。但ES8单季交付3681台，同比下降17.0%、环比下降15.2%；ES6单季交付9914台，同比下降0.2%、环比下降27.2%；EC6单季交付4715台，同比下降37.4%、环比下降38.3%。
04
可贵蓄力
拐点之变、时间赛跑
LAOCAI
烦恼真真不少，好在蔚来信心犹在。
2022年三季度交付指引达3.1万至3.3万台，为单季最高交付指引，且优于此前理想和小鹏的交付指引。
对于第四季，李斌更给出高期待：每个月都会有创纪录销量。2022下半年是蔚来扩大生产和交付多款新产品的关键时期。
不拼也不行了，想要完成全年15万辆的销售目标，四季度就要交付6.5万辆，结合前三季表现，挑战肉眼可见。
虽握着超5百亿现金储备，可看看亏额、做空质疑、研发等各项支出，留给蔚来进化优化的时间多也不多，迫切需要止亏节点、规模效应。
二季度，汽车业务毛利率16.7%，同比下降3.6个百分点，环比一季度继续下降1.5个百分点。显然，毛利更高的ET7交付及老车型涨价，仍无法提振盈利水平。
当然，蔚来也不缺反转可能。
从近几月销量看，回暖态势相对乐观。德意志银行研报指出，借由新车推出和老款升级，蔚来接下来的整体销量将有望继续提升。
摩根大通研报认为，预计蔚来的单季销售额将在2022年Q3实现约70%-80%的环比增长。
期许是有逻辑线的。
其一、研发蓄力。
在2022第二季报电话会议上，李斌表示，在核心技术领域，包括芯片，我们目标是建立全栈自研能力。
截至8月31日，蔚来申请中及已授权专利总数超过5200件。二季度，率先搭载智能底盘域控制器ICC的ET7陆续交付用户，在40万元以上的电动汽车市场受到关注。
据悉，蔚来二季度在科技创新方面有所突破，包括智能底盘域控制器ICC、自动驾驶技术NAD（NIO Autonomous Driving）、电池等领域。其中，全栈自研的智能底盘域控制器ICC，是我国首个全栈自研智能底盘域控制器。
其二、产业链打磨。
蔚来第二生产基地合肥新桥工厂在第三季度开始调试，匈牙利佩斯州投资建设的蔚来能源欧洲工厂，也将于9月投入运营。
蔚来建成五纵三横四大城市群高速换电网络，2025年将打通“九纵九横十九大城市群”高速换电网络。目前蔚来在中国累计布局1094座换电站，包含285座高速公路换电站，累计为用户提供超1200万次换电服务。
此外，基于用户加电大数据，蔚来能源云实现了高效组织用户进行电网互动，达到削峰填谷的目标。今年8月，共计108座换电站先后参与电网削峰响应。
其三、产品力积淀。
虽高端份额有所下滑，却仍居头部。2022年1-7月，30万以上高端品牌纯电乘用车市场中，蔚来市占率位居前二；7月单月市占率达40.1%，位居第一。
尤其海外市场，继进入挪威市场后，2022年蔚来的产品与全体系服务将在德国、荷兰、瑞典、丹麦正式落地。8月22日，蔚来首款智能电动旗舰轿车ET7发运欧洲。
上述三点的韧性蓄力、实力彰显，亦是蔚来跨越“阵痛”的关键。
只是，这些蓄力、彰显还要更快些、更准些、更大力些。
综合来看，蔚来正处关键较劲时期。
一面，基于上述特色优势、可贵战略蓄力，蔚来不缺反手备手。尤其补贴退出后，更白刃竞争有利综合实力者，画像反转或只需一个契机。
一面，自身亏损加剧、毛利率下滑、种种品控瑕疵、高端褪色、销量掉队、产业链供应链短板、前狼后虎分食....... 而行业内卷日烈，传统车企的知耻后勇、越战越勇、咄咄反扑，让竞争更加内核高阶，新的颠覆拐点时刻正渐行渐近。
背负诸多烦恼的蔚来，如何应对这场拐点之变、如何在颠覆巨浪中活的更稳更好，仍是一道迫切考题。
蔚来、李斌，仍在与时间赛跑。
本文为铑财原创
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